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三、公司缺點(diǎn)／風(fēng)險(xiǎn)

1、照明業(yè)務(wù)增長(zhǎng)相對(duì)乏力

公司照明業(yè)務(wù)主要為境外品牌商庫(kù)珀照明、OutsideIn提供貼牌產(chǎn)品，2019－2022上半年?duì)I收分別為1．84億、1．67億、1．99億和1．21億，整體增速緩慢。2020年受疫情影響，下游應(yīng)急照明產(chǎn)品采購(gòu)需求減少使得營(yíng)收下滑，2021年雖有所恢復(fù)，但因海運(yùn)緊張導(dǎo)致交貨周期延長(zhǎng)，當(dāng)年?duì)I收增幅與2019年相比仍較少。直到2022年海運(yùn)緊張局面緩解后，公司營(yíng)收才有了明顯增長(zhǎng)。

公司照明產(chǎn)品主要在美國(guó)應(yīng)急照明市場(chǎng)銷(xiāo)售，據(jù)GIA統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年美國(guó)的應(yīng)急照明市場(chǎng)規(guī)模為16億美元，預(yù)計(jì)2026年將達(dá)到22．39億美元，年均復(fù)合增速為6．95％，行業(yè)增速相對(duì)較慢。

同時(shí)公司也在境內(nèi)拓展照明工程業(yè)務(wù)，近兩年保持較快增速。但從下游客戶(hù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，主要為地方政府職能部門(mén)或其授權(quán)機(jī)構(gòu)、下屬事業(yè)單位等，業(yè)務(wù)區(qū)域性較強(qiáng)，成長(zhǎng)性較差。此外客戶(hù)類(lèi)型決定了該業(yè)務(wù)回款慢，且逾期較多，營(yíng)收質(zhì)量低，商業(yè)模式不好。

2、毛利率持續(xù)下滑風(fēng)險(xiǎn)

公司2019－2022上半年毛利率分別為32．77％、26．45％、22．9％和25．64％，整體呈下滑趨勢(shì)。下滑的主要原因與毛利率較低的磁性器件收入大幅增加有關(guān)，加之磁性器件主要原材料漆包線(xiàn)（銅材）、磁材和照明業(yè)務(wù)主要原材料塑料粒子、PCB等價(jià)格上漲幅度較大，公司調(diào)價(jià)又有滯后性，綜合導(dǎo)致毛利率下滑。2022年隨著主要原材料銅、磁材和塑膠粒子價(jià)格下降，公司毛利率有所回升，但未來(lái)隨著低毛利產(chǎn)品磁性器件營(yíng)收占比持續(xù)增加，長(zhǎng)期仍有下滑風(fēng)險(xiǎn)。

3．行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，整體盈利水平較低

我國(guó)磁性器件生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量較多，2019年末約有2．3萬(wàn)家，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)很激烈。公司以定制化產(chǎn)品為主，與主要客戶(hù)深度綁定，下游替換成本高，且公司具備一定的產(chǎn)品研發(fā)能力，被替代風(fēng)險(xiǎn)較低。

選取業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相似的京泉華（002885．SZ）、伊戈?duì)枺?02922．SZ）和可立克（002782．SZ）為可比公司，京泉華下游為家電及消費(fèi)電子行業(yè)，客戶(hù)對(duì)價(jià)格敏感度高，且競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，毛利率水平相對(duì)較低；伊戈?duì)�、可立克和公司一樣，也是錦浪科技的磁性器件供應(yīng)商，公司毛利率高于兩者，與公司的迪芬尼電聲器件、照明類(lèi)磁性器件毛利率較高有關(guān)。但整體來(lái)看，該行業(yè)盈利水平較低，且受原材料價(jià)格波動(dòng)影響大。

四、募投項(xiàng)目

公司此次募資主要用于產(chǎn)能擴(kuò)張和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，其中產(chǎn)能擴(kuò)張項(xiàng)目建成后新增電感變壓器產(chǎn)品72萬(wàn)套，工業(yè)及特種照明產(chǎn)品11萬(wàn)套，健康照明產(chǎn)品5萬(wàn)套和智慧路燈照明產(chǎn)品2萬(wàn)套。項(xiàng)目建設(shè)周期1年，建成后產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)進(jìn)度為60％／80％／100％，新增產(chǎn)能營(yíng)收貢獻(xiàn)暫未披露。

考慮公司2021年照明業(yè)務(wù)和磁性器件產(chǎn)能利用率為分別為101．97％、119．48％，截至2022年6月底在手訂單1．92億元，該募投項(xiàng)目具備合理性。此外公司還在宿遷、惠州新建了兩個(gè)生產(chǎn)基地，預(yù)計(jì)分別于明年上半年、下半年投產(chǎn)，以有效緩解公司產(chǎn)能不足問(wèn)題。

五、投資價(jià)值總結(jié)

公司2019－2022三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為3．62億、3．72億、5．04億和5．24億，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)2875．32萬(wàn)、2456．66萬(wàn)、3026．26萬(wàn)和5567．08萬(wàn)，近兩年業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)。主要受益于下游光伏行業(yè)高景氣，光伏逆變器客戶(hù)需求爆發(fā)帶動(dòng)公司訂單大幅增長(zhǎng)所致。另外公司通過(guò)不斷開(kāi)發(fā)新客戶(hù)、拓展新領(lǐng)域，已在光伏、儲(chǔ)能及新能源汽車(chē)行業(yè)積累了一批優(yōu)質(zhì)用戶(hù)，未來(lái)隨著新客戶(hù)訂單和產(chǎn)能的不斷釋放，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性很高，具備較好的發(fā)展?jié)摿�和投資價(jià)值。

估值方面，可比公司京泉華動(dòng)態(tài)市盈率為37倍、伊戈?duì)杽?dòng)態(tài)市盈率為26．49倍，可立克動(dòng)態(tài)市盈率為86．34倍。京泉華產(chǎn)品應(yīng)用以家用電器及消費(fèi)電子為主，同時(shí)涉及光伏、風(fēng)力發(fā)電及儲(chǔ)能、5G通信等領(lǐng)域，為華為、小米供應(yīng)商。伊戈?duì)柈a(chǎn)品主要應(yīng)用于新能源光伏發(fā)電、工業(yè)控制及照明領(lǐng)域，可立克產(chǎn)品主要應(yīng)用于UPS電源、汽車(chē)電子、光伏儲(chǔ)能、充電樁等電子設(shè)備領(lǐng)域，這兩家也是錦浪科技的磁性器件供應(yīng)商，與公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相似度高。

相比之下，公司9．5倍的動(dòng)態(tài)發(fā)行市盈率性?xún)r(jià)比相當(dāng)高�？紤]公司流通市值較小，業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)，且有光伏、儲(chǔ)能、新能源汽車(chē)等概念，上市后有較大概率會(huì)被炒作。不過(guò)公司的海外照明業(yè)務(wù)可能會(huì)拖累公司估值，這一點(diǎn)可以參考恒太照明上市后的走勢(shì)。

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       原文標(biāo)題 : 【今日打新】格利爾：動(dòng)態(tài)9.5倍的新能源磁性器件生產(chǎn)商，疊加光伏、儲(chǔ)能，錦浪科技為第一大客戶(hù)