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03誰是中國英飛凌？

【1】熱度催生產(chǎn)業(yè)鏈的崛起

正是由于巨大的供需差，且參與門檻相對于其他半導體產(chǎn)品低，功率芯片成為國內(nèi)企業(yè)爭相布局的領(lǐng)域。

在A股兩市上市的半導體公司數(shù)量其實不算多，到目前為止僅有92家，而其中主業(yè)為功率半導體的公司數(shù)量高達17家，占比接近20％，而上文也提到，功率半導體只占半導體行業(yè)整體規(guī)模的10％不到。顯然是被“超配”的。

再看下市值分布，最小的僅40億，最大的聞泰科技超過1200億元（注：聞泰科技是雙主業(yè)公司，手機ODM業(yè)務(wù)仍價值幾百億），也就意味著各種類型的公司都有，如果我們再考慮到?jīng)]有上市的公司，就立馬能夠感知到這個領(lǐng)域的熱度，大象螞蟻都紛至沓來。

在媒體報道中，我們時常聽到xx半導體公司投資xx億元，其實很多都跟功率半導體相關(guān)。

圖7：國內(nèi)功率半導體上市公司一覽，資料來源：萬得資訊

如果再結(jié)合產(chǎn)業(yè)鏈配套以及非上市公司，我們可以清晰地看到目前國內(nèi)的功率半導體已經(jīng)完整地覆蓋了從晶圓制造、設(shè)計到模塊封測的全部環(huán)節(jié)，還有不少公司比如中車時代電氣、比亞迪、士蘭微等等是IDM（即全產(chǎn)業(yè)鏈一體化的）。

根據(jù)我們的跟蹤研究，當前作為產(chǎn)業(yè)鏈整體來說，國內(nèi)功率半導體已經(jīng)具備了相當不錯的水平。技術(shù)壁壘相對低的產(chǎn)品比如二極管、晶閘管、中低壓MOSFET都基本上完成了對外資品牌的替代，IGBT基本上能夠?qū)�標英飛凌4－5代的產(chǎn)品水平，華虹半導體也成功突破了在12寸線上制造功率半導體的難題。

仍然以車用的IGBT為例，越來越多的功率企業(yè)通過了車規(guī)級認證，比如斯達半導、中車時代電氣、士蘭微、比亞迪半導等等。只要產(chǎn)能和技術(shù)不掉隊，這幾年在車用領(lǐng)域，國產(chǎn)化率將直奔50％，可能英飛凌一家獨大的日子將所剩不多了。

圖8：國內(nèi)功率半導體產(chǎn)業(yè)鏈匯總，資料來源：國元證券

【2】流派云集的華山比武

中國功率半導體顯然已進入了從10到100的階段，我們對于這個細分領(lǐng)域的成功抱有相當高的期待，因此相信產(chǎn)業(yè)鏈將精彩紛呈，未來值得持續(xù)跟蹤。

天下苦英飛凌久矣，我們看到各流派都在發(fā)起沖鋒，為了加深大家的理解和記憶，我們將國內(nèi)這10多家上市公司進行劃分。

根據(jù)核心技術(shù)的來源，可以簡單分為海歸派和本土派：

（1）“海歸派”

這類公司要么核心創(chuàng)始人來自海外，要么資產(chǎn)來自海外，這樣能夠確保早期技術(shù)能夠突破，算是走了捷徑，逐漸已經(jīng)成為國內(nèi)的中堅力量。

包括斯達半導（董事長沈華曾在英飛凌工作）、中車時代電氣（技術(shù)來自收購英國丹尼克斯）、聞泰科技（技術(shù)來自收購安世半導體）、東微半導體（核心創(chuàng)始人龔軼和王鵬飛都曾在英飛凌工作）。

（2）“本土派”

經(jīng)過20年的發(fā)展，本土公司也通過埋頭苦干，生長出不少優(yōu)秀的公司，雖然技術(shù)研發(fā)的過程篳路藍縷，但是積淀下來扎實的公司文化，也保障了技術(shù)的自主性。

其中最為行業(yè)內(nèi)津津樂道的就是有“七君子”故事的士蘭微，其他代表公司還有捷捷微電、華潤微、宏微科技等。 根據(jù)產(chǎn)能的來源，可以簡單分為死磕派和突擊派：

（1）“死磕派”

半導體產(chǎn)能的投資耗資大、周期長，且不確定性非常高，因此歷史上愿意投資功率半導體產(chǎn)能的都是少數(shù)，都經(jīng)歷過不小的虧損。包括有中車時代電氣、比亞迪半導體和士蘭微。

好在這些公司已經(jīng)都完成扭虧或者即將扭虧，過去產(chǎn)能是累贅壓制財務(wù)報表，而未來將成為核心的競爭優(yōu)勢。

（2）“突擊派”

產(chǎn)能是把雙刃劍，在發(fā)展的早期，如果沒有產(chǎn)能的束縛，公司能夠跑得更快，能夠快速的搶占市場，實現(xiàn)輕步兵的極限穿插戰(zhàn)術(shù)。這種代表公司就有斯達半導、東微半導、宏微科技等。 【3】誰是中國的英飛凌

行文至此，投資者不禁要問：行了別說了，道理我都懂，那到底哪家公司最有看頭？

由于國內(nèi)功率半導體產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)具備不錯的競爭實力，顯然這不是一個從0到1的行業(yè)，僅僅講夢想是不行的，而必須要落實到能夠量化且動態(tài)跟蹤的維度上，我們認為投資人應(yīng)該綜合比較以下方面。

（1）產(chǎn)品譜系

由于功率半導體是一個持續(xù)要做產(chǎn)品迭代的行業(yè)，因此產(chǎn)品種類的豐富程度相當關(guān)鍵。龍頭公司英飛凌可以說是百貨超市，品類非常多且持續(xù)升級。

如果一個公司只做二極管，中低壓MOSFET，基本可以不看了，說明其被局限于低端鎖死的狀態(tài)。最好的布局是當前在做主流的IGBT（自研芯片加自己做模塊），最好同時在儲備下一代的SiC的技術(shù)。

（2）產(chǎn)能

功率半導體目前是IDM為主導的，包括英飛凌、安森美這些大廠都是這種模式。IDM的好處是能夠保障產(chǎn)能在自己的控制范圍內(nèi)，這樣可以方便進行制造工藝的調(diào)試；另一方面，下游的B端客戶極度追求穩(wěn)定性，因此希望供應(yīng)商也有確定性的產(chǎn)能保障。

那是否無產(chǎn)能的Fabless模式就一定不行呢，其實也不盡然，隨著代工廠的崛起（比如華虹12寸廠、中芯紹興、積塔半導體等），如果能和它們形成戰(zhàn)略綁定關(guān)系，也是一個不錯的選擇，而且也可以避免重資產(chǎn)模式的廠房建設(shè)，能夠更快的占領(lǐng)市場。

但既沒有自己投資產(chǎn)能，也沒有和代工廠形成戰(zhàn)略合作關(guān)系，未來突圍幾乎將是不可能完成的任務(wù)。

（3）下游客戶

有了產(chǎn)品種類和產(chǎn)能保障，能否賣給優(yōu)質(zhì)客戶成了最好的試金石。尤其是功率半導體的客戶，可以說是最為挑剔的。以新能源車為例，一臺10萬的車，功率半導體價值僅0．1萬元左右，但它扮演的角色極為關(guān)鍵，因此車企在這些部件上可謂謹慎至極。

所以，在調(diào)研功率半導體企業(yè)的時候，最關(guān)鍵的問題就是諸如：車用IGBT定點了哪些車型？光伏有哪些客戶？工控是否切入了匯川技術(shù)？ 經(jīng)過這幾個維度篩選下來，能夠明顯得到一個結(jié)論：國內(nèi)某些功率半導體已經(jīng)具備龍頭雛形，進入我們視野的公司有斯達半導、中車時代電氣、士蘭微、比亞迪半導體這四家公司，這些是最值得關(guān)注，投資難度相對也較低。

另外一個結(jié)論是，留給二線的時間已經(jīng)不多了。當然這不代表他們完全沒有機會，只要能在自己的細分領(lǐng)域站穩(wěn)腳跟并高端突破，投資的彈性也很大，值得跟蹤的有瞄準充電樁方向的東微半導，工控領(lǐng)域的新秀宏微科技，切入光伏領(lǐng)域的新潔能。對這些公司的投資，就變成彈性和勝率的游戲了。

       原文標題 : 誰是中國的英飛凌？