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本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

在一年多前的文章《誰將是中國的德州儀器》中，我們對模擬芯片行業(yè)進行了分析。類似的邏輯，我們將通過這篇文章對功率芯片行業(yè)進行探討，同時嘗試回答一個新能源行業(yè)和資本市場都同樣高度關心的問題：

誰是中國的英飛凌？

01英飛凌是誰？

對工業(yè)有所了解的人來說，英飛凌的大名都如雷貫耳。脫胎于西門子半導體部門的英飛凌，經(jīng)過20余年的發(fā)展，已經(jīng)逐漸成長為全球功率半導體的絕對龍頭，其產(chǎn)品滲透到各個細分領域；尤其是它的IGBT在新能源汽車、光伏、風電、軌道交通和工控領域占據(jù)著難以撼動的壟斷地位。

但引起我們深度關注英飛凌是由于一組引人深思的數(shù)據(jù)：

過去十年，憑借優(yōu)秀的產(chǎn)品性能，英飛凌在中國區(qū)收入比重從15％左右提升到現(xiàn)在的接近40％，成為其最大的收入來源地。而英飛凌實現(xiàn)的這一驚人數(shù)字，靠的卻是極少的本地化，其在中國的資產(chǎn)（注：可以簡單理解為廠房和產(chǎn)能）占比僅僅1％，員工人數(shù)占比也將將5％。

我們知道，收割中國市場的外資半導體品牌，多在國內(nèi)鋪陳了大量的資源，比如三星、海力士等等，或多或少的布局本地化／當?shù)鼗�。而英飛凌的這一組數(shù)據(jù)，顯然是反映了其在供需關系中極其強勢的位置，作為最重要的市場，英飛凌對中國的“重視度”明顯不夠，言下之意是，“東西我可以賣給你，生產(chǎn)你就別摻和了”。

圖1：英飛凌財務數(shù)據(jù)，資料來源：彭博

而在今年的2月14日，英飛凌表示，由于供不應求及上游成本的增加，公司無力承擔溢出的成本，計劃漲價。這就意味著在2021年已經(jīng)漲價一整年后，2022年年初，英飛凌再度由于市場火爆選擇漲漲漲。

如果只是單純漲價也就忍了，畢竟價格是市場供需的結果；但根據(jù)我們跟蹤的產(chǎn)業(yè)情況來看，不少企業(yè)表示英飛凌交期延長到52周、也就是一年以上，甚至有車企、光伏逆變器企業(yè)說到拿不到貨。英飛凌修改了商業(yè)規(guī)則，從“顧客就是上帝”變成了“供應商才是爸爸”。

缺貨不是功率半導體的專屬，在過去一年多的時間，由于全球供應鏈受到疫情的影響，我們聽到一大堆匪夷所思的缺貨斷供故事：光伏缺硅料，鋰電池缺碳酸鋰，海運缺集中箱，發(fā)電企業(yè)缺煤……

對于其他產(chǎn)品來說，缺貨只是短期供需失衡造成的邊際擠壓，而功率半導體（尤其是IGBT）的短缺，折射出中國工業(yè)的供應鏈硬傷。因為功率半導體扮演的是精密管控電力的角色，因此是大量工業(yè)設備、家電、汽車、高鐵等等中的核心零部件，可以說，如果沒有高效的功率半導體，大量的裝備都會趴窩。

更為關鍵的是，功率半導體未來的最大下游，正是我國重點發(fā)展的新能源行業(yè)，涵蓋了新能源汽車、光伏、風電和儲能。為了配合新能源的大發(fā)展，我國勢必要保障功率半導體供應鏈的穩(wěn)定與安全，這也正是當前擺在我們面前的難題，而且還不得不做。

02功率半導體遇到更迭點

【1】功率半導體／功率芯片簡介

對于絕大部分人來說，功率芯片是一個半導體中相對陌生的細分領域，大因此有必要掉書袋地解釋下。

功率芯片是半導體中最基礎的一類產(chǎn)品，直接利用的是晶體管的開關作用，通過多個功率開關組合（注：有時候還有電阻電感等器件配合）形成拓撲電路，來實現(xiàn)對功率也就是電壓電流的控制，最終呈現(xiàn)調速、調頻、整流、變壓等等功能。簡單總結，功率半導體就是轉換并控制電力的功率半導體器件。

為了更加高效地控制功率，工程師們陸續(xù)發(fā)明了二極管、晶閘管、晶體管等器件，器件本身也逐漸向高性能、集成化方向發(fā)展。尤其是晶體管中的MOSFET和IGBT，更是成為了市場應用的主流。在本輪功率半導的缺貨潮中，IGBT頻繁進入大家的視野。

用電的地方就可能需要使用功率芯片，因此應用范圍極其廣，包括手機、新能源汽車、電網(wǎng)、光伏、軌道交通、家電、工業(yè)控制等。目前全球市場規(guī)模大概能達到400－500億美元，占整個半導體的10％左右。

圖2：功率半導體在半導體中的位置及產(chǎn)品分類，資料來源：芯導科技招股說明書

圖3：2020－2026年，功率半導體中的IGBT在不同應用市場的發(fā)展預測（十億美元），資料來源：天風證券

【2】那碳化硅又是什么？

隨著功率半導體的大火，大家的討論也日趨激烈。經(jīng)常有人跟我們討論，SiC（碳化硅）才是未來，要替代IGBT，替代MOSFET。其實這句話的前半段并沒有什么太大的毛病，但說SiC和IGBT、MOSFET是替代關系就容易貽笑大方了。

因此有必要再廢話做下解釋。碳化硅本質就是第三代半導體材料的一種，而不是跟功率半導體器件劃等號的。

那為什么它最近這么火呢，因為上文提到，功率半導體的發(fā)展方向是高性能，尤其是現(xiàn)在的新能源汽車對功率控制的效率提出了越來越高的要求，那傳統(tǒng)的二極管、MOSFET和IGBT，基本都是基于硅基（Si）材料制造的，也就是所謂的第一代半導體。為了提高功率器件的性能，大家自然想到升級半導體材料，而SiC成為了首選。

功率半導體是器件，可以用SiC來做也可以用Si來做，只不過大家為了方便，對于用碳化硅來說的功率芯片經(jīng)常只說SiC，完整的說法應該是SiC二極管、SiC MOSFET、SiC IGBT，這點在英飛凌的分類圖里可以很直觀的看到。另外需要補充的是，受制于量產(chǎn)的成熟度，目前商業(yè)化應用的多是SiC二極管、SiC MOSFET。

簡單總結，除器件設計變得更復雜外，采用碳化硅材料制造功率半導體是行業(yè)發(fā)展最為重要的升級方向之一。

圖4：功率半導體按照開關頻率和功率分類，資料來源：英飛凌

【3】國產(chǎn)替代的主旋律已經(jīng)響起

經(jīng)過冗長的基礎知識鋪墊，終于可以開始進入正題了。正是因為國內(nèi)苦以英飛凌為代表的外資品牌久矣，且功率半導體是國內(nèi)新能源發(fā)展的命脈所在，我們可以斷言，國產(chǎn)替代成為未來行業(yè)發(fā)展的關鍵詞，沒有之一。

我們以IGBT這一最大單一產(chǎn)品在最大下游汽車領域的情況舉例，英飛凌占據(jù)了超過50％以上的份額，其他能夠數(shù)得上名字也基本都是外資品牌，比如日本的三菱、富士和電裝，德國的賽米控；國內(nèi)比亞迪半導靠內(nèi)供自己的車拿到了超過10％的份額（注：關于比亞迪半導的分析，可以參考錦緞之前的文章《比亞迪半導體，配得上“車芯第一股”嗎？》），而其他公司份額基本都是低個位數(shù)的狀態(tài)。

前文介紹到，英飛凌的主要產(chǎn)能又在海外，汽車、光伏、風電這些對功率器件穩(wěn)定性要求極高的下游，需要廠房在看得見摸得著的地方，才會感到安心。下游主要的工業(yè)客戶無不想切換成國產(chǎn)的供應商，最近一年多的缺芯潮，又急速加快了這一進程。

圖5：我國新能源汽車IGBT模塊供應商市場份額（2019年），資料來源：民生證券

因此從半導體企業(yè)到下游客戶，從學校到工廠，從研究員到基金經(jīng)理，無不在聲嘶力竭的喊著要增強功率半導體的自主性，而這份期待也直接轉化到相應上市公司的估值上去了，以最被大家追捧的斯達半導為例，2022年的動態(tài)PE估值高達100倍以上，考慮到增速的話PEG也高達2倍以上，雖然A股半導體“高貴”，但大部分標的的估值也是不超過50倍的。

自然，國產(chǎn)化能否成功就變成了行業(yè)更迭的催化劑。從行業(yè)發(fā)展規(guī)律來說，功率半導體屬于成熟制程的產(chǎn)品，因此基本不受到中美經(jīng)貿(mào)關系的影響，決定本地化能否成功的供需矛盾點就在于：

1）是否有下游需求配套？歐洲和日本功率半導體領先就是得益于其下游龐大的工業(yè)需求支撐，而中國作為最大的功率半導體采購國，占到全球需求的近4成，需求自然不是問題。

2）能否有好的供給？供給就取決于產(chǎn)能、資金、人才、技術等等方面，關鍵是要看國產(chǎn)公司的水平如何。

因此，對國內(nèi)功率半導體發(fā)展分析的核心，就落在了國內(nèi)公司能力究竟如何這個單一問題上。

圖6：斯達半導盈利預測與估值，資料來源：萬得資訊