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文 ｜ 蕭田

隨著硅片價格的下跌，新一輪的光伏周期或?qū)⒌絹怼?/p>

今年來，在“雙碳”目標加持下，光伏成為資本市場投資熱門板塊。數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計，光伏指數(shù)7月來持續(xù)震蕩走高，至今累計漲幅38．51％。不過，由于光伏上游環(huán)節(jié)的供需不匹配以及價格博弈激戰(zhàn)，加之近期多地“暫緩屋頂光伏發(fā)電項目上馬”的影響，產(chǎn)能過剩的“擔憂”已悄然而至。

據(jù)第三方平臺PVInfolink最新統(tǒng)計，光伏行業(yè)的硅片、電池、組件均有不同程度的降價。此前，走勢相對強勢的光伏一體化指數(shù)近日也出現(xiàn)回調(diào)，包括隆基股份、上機數(shù)控等公司的股價持續(xù)數(shù)日下跌。

行業(yè)逆周期之下，今年剛宣布進軍硅片行業(yè)的雙良節(jié)能，則動作不斷。

11月24日，雙良節(jié)能（600481．SH）公布簽訂預(yù)計金額達68億元的長單合同，鎖定了未來五年2．521萬噸硅料。事實上，自今年開始，從廠房、原材料到制造設(shè)備，雙良節(jié)能已簽訂了21．8億元的施工合同、378億元的多晶硅料和單晶爐設(shè)備采購合同，累計約293億元的銷售訂單。

而另一方面，截止2021年三季度，雙良節(jié)能總資產(chǎn)不過61億元。投資金額如此“浩蕩”，頗有大舉壓上、豪賭改命之勢。

在業(yè)內(nèi)人士看來，雙良節(jié)能在走超級大牛股上機數(shù)控走過的老路。同為光伏裝備制造業(yè)龍頭企業(yè)的上機數(shù)控，也是由設(shè)備向下游延伸做了硅片業(yè)務(wù)，躋身光伏產(chǎn)業(yè)。公司股價從2019年底的16．3元啟動，到今年9月最高漲至358元，漲了接近22倍。

投資者同樣好奇，雙良節(jié)能到底是如何踩上風口的？它是否具備了實力，會如愿成為下一個上機數(shù)控？

節(jié)能先鋒捧回中國工業(yè)奧斯卡

當下，“碳中和”目標持續(xù)驅(qū)動傳統(tǒng)制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，雙良節(jié)能作為國內(nèi)節(jié)能環(huán)保企業(yè)，多年前就已經(jīng)是“碳中和”的踐行者。

1982年，改革春風吹到江邊小城江陰。剛從部隊轉(zhuǎn)業(yè)的繆雙大辭掉了鋼廠“鐵飯碗”，成立了一支施工隊，轉(zhuǎn)戰(zhàn)到上海做中央空調(diào)安裝生意，開啟創(chuàng)業(yè)之路。

彼時，中央空調(diào)領(lǐng)域國外品牌“一家獨大”�？婋p大意識到國產(chǎn)化是商機。3年后，繆雙大回到江陰，拿出50萬元全部身家在老家利崗鎮(zhèn)創(chuàng)立江陰溴冷機廠。

曾有人笑話他：“沒有文化辦什么空調(diào)廠？繆雙大的辦法是“借腦”。他先是借用上海704研究院工程師的設(shè)計圖紙，然后又挖來上海制冷機廠的兩個工程師，生產(chǎn)出第一臺30萬溴冷機組。

為推廣產(chǎn)品，早年間繆雙大親力親為：通過承諾免費安裝試用，滿意再付款的方法，拿下了企業(yè)第一單——上海藍天賓館的中央空調(diào)機組。

1988年，四川國有棉紡織廠從北京采購的兩臺200萬大卡制冷機，折騰了兩年多都未能正常運營。繆雙大帶坐了兩天兩夜的火車將設(shè)備運抵后，5天內(nèi)調(diào)試成功。這轟動了整個制冷業(yè)，也為他的村辦廠打開了市場。

繆雙大并不滿足于此。為了做大做強，他開始到處挖人。從公司第一個大學生馬福林，到上海第一冷凍機廠黨委書記、廠長、上海一冷開利公司董事長曹淵明，再到建立國家級企業(yè)技術(shù)中心、博士后工作站，憑借著對人才的重視，雙良集團突飛猛進。

2003年4月，雙良集團已經(jīng)成為國內(nèi)最大的中央空調(diào)生產(chǎn)商之一，溴化鋰制冷機國內(nèi)市場占有率60％�？婋p大于是將雙良集團的核心資產(chǎn)“雙良空調(diào)”運作上市。

資本加持之后，雙良的發(fā)展也如虎添翼。2005年，與瑞士高效換熱器制造商Calorifer公司合作成立換熱器事業(yè)部；2006年，進入電站空冷器領(lǐng)域；2010年，雙良股份更名雙良節(jié)能，完成轉(zhuǎn)型升級；2014年，完成對德國CBT公司空冷器業(yè)務(wù)的并購……

從國內(nèi)首臺擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的溴化鋰中央空調(diào)，到工業(yè)領(lǐng)域節(jié)能降耗的余熱回收節(jié)能系統(tǒng)；從打破國際壟斷自主研制出節(jié)水率高達100％的空冷器，到致力于解決沿海地區(qū)淡水缺乏難題的海水淡化設(shè)備……雙良節(jié)能從單一的溴冷機中央空調(diào)制造商轉(zhuǎn)變?yōu)殇謇錂C、換熱器、空冷器、海水淡化裝置等大型節(jié)能節(jié)水設(shè)備制造企業(yè)。

2017年，雙良捧回了中國工業(yè)“奧斯卡”大獎，成為節(jié)能環(huán)保細分市場的龍頭企業(yè)。

急于找到新的業(yè)績增長點

但在資本市場摸爬滾打后，繆雙大個人財富反而持續(xù)縮水。背后原因在于，上市之后，繆雙大曾推動雙良節(jié)能頻頻進行并購重組，但結(jié)果不如人意。

2007年，雙良節(jié)能通過受讓和增資方式控股利士德化工75％股權(quán)，后者涉足苯乙烯和EPS等大宗化工產(chǎn)品的生產(chǎn)銷售，在行業(yè)中具有一定的競爭地位。但由于化工行業(yè)毛利率不穩(wěn)定，直接拖累公司整體毛利率——2006年至2014年，雙良節(jié)能化工業(yè)務(wù)毛利率最高達到12．36％，最低的2008年只有0．73％，2014年只有1．53％。一年后，雙良節(jié)能剝離利士德化工。

2015年5月，雙良節(jié)能又耗資約2億元收購商達環(huán)保業(yè)績，雙方簽下“對賭協(xié)議”。實際情況是，商達環(huán)保業(yè)績?nèi)�未達標。2017年8月，雙良節(jié)能又將所持商達環(huán)保全部股權(quán)以1．88億元出售給控股股東雙良集團。

除此以外，雙良節(jié)能還跨界重組兩家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，布局多元化業(yè)務(wù)，最終的結(jié)果也都以失敗告終。

轉(zhuǎn)型的失利最終導(dǎo)致雙良節(jié)能盈利能力下滑，且資產(chǎn)規(guī)模大幅縮水。到2014年底，公司總資產(chǎn)為77．61億元，而在2017年底，僅為38．54億元，縮水39．07億元。

在企業(yè)遭遇瓶頸之際，雙良內(nèi)部的權(quán)利交接也開啟了。

2015年8月，繆雙大之子繆文彬出任雙良節(jié)能副董事長。兩年后，繆文彬接任雙良集團董事長，并在同年8月就任雙良節(jié)能的“新掌門”。據(jù)公開資料顯示，這位創(chuàng)二代在2000年從南京大學畢業(yè)后，曾赴美國西雅圖城市大學攻讀金融管理專業(yè)。2004年，這位“海歸”完成碩士學業(yè)后回到雙良任職。

而在繆文彬的帶領(lǐng)下，雙良節(jié)能雖然重新回歸主業(yè)，但營收表現(xiàn)仍舊一般。從2016年至2020年，營業(yè)收入分別為20．14億元、17．18億元、25．05億元、25．27億元、20．72億元；凈利潤同樣如此，五年數(shù)據(jù)分別為1．61億元、0．96億元、2．52億元、2．07億元、1．37億元。變化不大。

重壓之下，雙良節(jié)能急于找到新的業(yè)績增長點。

值得一提的是，就在繆文彬出任副董事長的2015年，雙良節(jié)能置入雙良新能源85％股權(quán)，將體外多晶硅還原爐業(yè)務(wù)置入上市公司主體。多年來，雙良節(jié)能多晶硅還原爐市場占有率始終保持在65％至70％，位列行業(yè)第一。但該產(chǎn)品在雙良節(jié)能的營收構(gòu)成中占比始終較低，2020年時僅有8．53％。

2021年位于沙特的光伏項目最低電價達到了再創(chuàng)世界紀錄的1．04美分／kWh，折合人民幣價格約0．067元／kWh。隨著光伏電價在越來越多的國家和地區(qū)逐漸低于火電電價，再加上“碳中和”的刺激，光伏行業(yè)前景遠大。

基于此前在光伏裝備領(lǐng)域多晶硅還原爐的基礎(chǔ)，繆文彬順勢大舉拓寬產(chǎn)業(yè)鏈，從上游往下延伸進軍光伏硅片業(yè)務(wù)。受益于這一消息，從今年5月開始，雙良節(jié)能股價直線拉升，從4．75元／股最高漲至14．28元／股，股價市值從77億元漲到了232億元，翻了3番。

下場能否占有一席之地？

雙良節(jié)能進軍光伏的步調(diào)可謂“神速”。

今年2月，雙良節(jié)能全資子公司雙良硅材料成立，自此正式切入硅片賽道。3月，雙良節(jié)能宣布，將于包頭建設(shè)40GW拉晶、40GW切片項目分為兩期進行，其中一期20GW項目總投資70億元，預(yù)計2022年全部達產(chǎn)。二期項目根據(jù)市場環(huán)境、資源配置等情況適時推進。

5月，雙良節(jié)能簽訂場地施工合同，同時與晶盛機電、連城凱克斯分別簽訂了設(shè)備采購合約；6月，首根大尺寸單晶硅棒成功出爐，大尺寸硅片試產(chǎn)成功；8月，發(fā)出定增計劃，募集資金不超過35億元用于項目建設(shè)；9月，與中能硅業(yè)鎖定硅料長單；10月，與江蘇潤陽達成銷售協(xié)議，賣出單晶硅片13億片，測算價值為83．33億元；同是10月，與浙江愛旭、天津愛旭及廣東愛旭簽訂了《硅片采購框架合同》，賣出硅片總計約為21億片，測算價值為144．27億元。

僅用八個月時間，雙良節(jié)能就完成了場地建設(shè)、生產(chǎn)設(shè)備和原材料供應(yīng)的落地，期間還同時推進了試產(chǎn)、融資和銷售等事項�！肮馑佟贝蛳禄�礎(chǔ)，拿下巨額訂單，縱觀雙良節(jié)能的布局動作與當下硅片市場的火爆不無關(guān)系。

從短期來看，一期20GW，意味著雙良節(jié)能的硅片產(chǎn)能排名至少可以進入行業(yè)前十。與此同時，當下大尺寸光伏組件正在成為主流，雙良節(jié)能全部采用1600爐型單晶爐，可生產(chǎn)210mm、182mm及以下各規(guī)格尺寸光伏單晶硅片，以確保在硅片市場的競爭力。以中環(huán)股份為例，在當前硅片環(huán)節(jié)的“尺寸之爭”上，強烈支持210更大尺寸的硅片，挑戰(zhàn)以隆基為首的擁有不少182硅片庫存的陣營。

換句話說，從目前整個中國光伏行業(yè)來看，雙良節(jié)能雖然處于行業(yè)末端的第四梯隊，從傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上延伸、跨界到光伏硅片領(lǐng)域或能分一杯羹。

但從長遠來看，光伏行業(yè)是一個典型的重資產(chǎn)制造業(yè)，雙良節(jié)能并不具備競爭優(yōu)勢，此次入局光伏是否在未來行業(yè)里占有一席之地，還要打上一個重重的問號。

一方面，雙良節(jié)能實際上行動已經(jīng)慢了一步。因為原有的龍頭企業(yè)憑借先天優(yōu)勢進一步擴產(chǎn)，迅速釋放產(chǎn)能、擴大市場占有率。以隆基股份為例，其在2013年開始推廣硅片的薄片化，研發(fā)儲備110超薄片的切片技術(shù)，目前細線金剛線薄片技術(shù)已經(jīng)相當成熟，可以最大限度降低系統(tǒng)成本。在自動拉晶技術(shù)的支持下，單晶硅片尺寸可靈活設(shè)計，實現(xiàn)晶體尺寸的效益最大化。

素有“價格屠夫”之稱的隆基股份，一旦發(fā)起價格戰(zhàn)，生存空間最先受到擠壓的就是雙良節(jié)能這樣的中小型企業(yè)。

事實上，這場戰(zhàn)爭已經(jīng)打響。11月30日，素有“光伏茅”之稱的隆基股份在其官網(wǎng)發(fā)布了單晶硅片的最新報價，尺寸硅片價格每片下降0．41元至0．67元，降幅為7．2％至9．8％。

另一方面，對比整個硅片幾百GW的產(chǎn)能規(guī)模，雙良節(jié)能的產(chǎn)能放在這個群雄林立的硅片市場上看，并不顯山露水。但對企業(yè)自身而言卻是重金布局下的“孤注一擲”。

從雙良節(jié)能方面來說，突然把大部分資金押注在一個自己不是很了解的行業(yè)，而且短期內(nèi)無法帶來現(xiàn)金流的情況下，很容易給公司的經(jīng)營帶來系統(tǒng)性風險。此前多家跨界經(jīng)營的能源公司甚至為此付出了非常巨大的代價，這些都是前車之鑒。

更為關(guān)鍵的是，下游光伏裝機的火爆，導(dǎo)致上游硅片的需求暴增，新玩家紛紛涌入。光伏新一輪行業(yè)洗牌已然開啟。投入巨大的雙良節(jié)能，40GW的產(chǎn)能最快也需要兩年左右的時間，那時候單晶硅市場會發(fā)生怎樣的變化很難預(yù)料。

賭“風口”的行為，大多不能給投資者帶來穩(wěn)定的收益。截止11月29日，公司市值為190．55億，雙良節(jié)能PE（TTM）市盈率高達73倍。不僅超過行業(yè)53倍，同時也高于光伏龍頭隆基股份的48倍市盈率。

目前，布局晶硅領(lǐng)域確實給雙良節(jié)能的股價帶來了短暫拉升作用，但要依靠單晶硅業(yè)務(wù)真正能提高該公司的利潤率水平依然需要很長的路要走。