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文 | 蕭田

時值炎炎夏日，但“光伏茅”隆基綠能卻陷入了多事之秋。

鑒于連日來風(fēng)波不斷，隆基綠能(601012.SH)在6月7日晚間集中回應(yīng)了市場的一系列質(zhì)疑，可惜效果并不理想。端午節(jié)后的第一個交易日，隆基的股價依舊繼續(xù)下跌，股價最低下探到16.41元/股，創(chuàng)年內(nèi)新低。

客觀上而言，隆基綠能的這波下跌離不開冰涼徹骨的大環(huán)境——一方面，近一年來，光伏行業(yè)被低價內(nèi)卷、產(chǎn)能出清“陰影”籠罩。沒有一家光伏企業(yè)能夠獨善其身；另一方面，受退市新規(guī)政策影響，市場擔(dān)心退市和量化抽走流動性，大盤整體下跌。

此背景下，隆基綠能的股價表現(xiàn)也情有可原。這是很多看好隆基綠能的投資者的普遍共識。畢竟面對行業(yè)寒冬，這家光伏巨頭無論是從戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)上都沒有自亂陣腳，反而一直在堅持做產(chǎn)品和技術(shù)創(chuàng)新。

但從悲觀者視角來看，隆基綠能的基本面卻難言樂觀——近日傳出馬來西亞和越南的產(chǎn)線要關(guān)停，此前接連爆出大幅裁員，今年一季度公司營業(yè)、利潤均出現(xiàn)大幅下滑，賬上躺著570億又要發(fā)債百億......

分歧之下，樂觀者抵不過殘酷現(xiàn)實。悲觀者往往引起了更多共鳴。隆基綠能只能被架在火上“烤”。

1、為何市場給隆基投“反對票”？

從股價上看。隆基綠能的股價已經(jīng)從2021年的最高點73.2元，跌至如今的16.59元，跌幅高達(dá)75%。拋開光伏大環(huán)境之外，股價一路下跌是一系列原因綜合作用的結(jié)果，而這背后也隱藏著資本市場的深深憂慮。

憂慮之一，賬上躺著570億又要發(fā)債百億，存在“存貸雙高”之嫌。

6月6日晚間，隆基綠能就披露公告稱，擬發(fā)行不超100億元公司債券。但資本市場卻對這一大手筆發(fā)債計劃并不買賬。原因在于，根據(jù)財報顯示，截至今年一季度末，隆基綠能貨幣資金超過570億元。

明明手握重金卻仍選擇發(fā)債，讓不少投資者陷入到對隆基綠能“存貸雙高”的質(zhì)疑中。

在二級市場，存貸雙高從來都不是一個利好消息，因為存貸雙高的不合理性在于企業(yè)保留大量貨幣資金的同時大量舉債，這無疑會給企業(yè)帶來不必要的利息費用，增加財務(wù)成本。

而更隱秘的焦慮是，存貸雙高往往與也財務(wù)造假一同出現(xiàn)。

憂慮之二，隆基綠能被傳言在東南亞“撤攤子”，國際化可能短暫受阻。

此前，媒體就據(jù)引一位業(yè)內(nèi)人士的消息：隆基綠能在馬來西亞的組件廠，開始進(jìn)入逐步關(guān)停期。同時，這位人士還表示，早些時候，隆基綠能在越南電池片工廠的五條產(chǎn)線，也已全部停工。

這一消息并非空穴來風(fēng)。今年5月16日，美國商務(wù)部就宣布對進(jìn)口自柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南的晶體硅光伏電池（無論是否組裝成模塊）發(fā)起反傾銷和反補(bǔ)貼調(diào)查。盡管這次雙反調(diào)查目標(biāo)國家并非中國，但調(diào)查目標(biāo)卻瞄準(zhǔn)了中國在東南亞打造的一條完整的光伏產(chǎn)業(yè)鏈。

這意味，美國決定對東南亞四國光伏產(chǎn)品重啟雙反調(diào)查，中國光伏企業(yè)從東南亞地區(qū)向美國出口產(chǎn)品的通路將受阻。而隨著形勢的持續(xù)不明朗，投資的成本可能不僅沒有收回來，還有可能打了水漂。

憂慮之三，隆基綠能已經(jīng)多次陷入裁員輿情。

據(jù)報道，去年12月下旬，隆基綠能開始清退應(yīng)屆生，且該公司出現(xiàn)多個生產(chǎn)線停產(chǎn)等問題。有受訪者表示，隆基綠能裁員人數(shù)可能超出1萬人。

彼時，隆基綠能對外表示，市場變化很大，企業(yè)面臨著激烈的市場競爭，會根據(jù)經(jīng)營情況、市場環(huán)境變化和未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，做相應(yīng)的資源分配。今年3月，隆基綠能再被曝出將裁員近三分之一，以求在產(chǎn)能過剩和競爭激烈的行業(yè)中削減成本。

財報顯示，在2023年末，隆基綠能在職員工總數(shù)為7.51萬，比上一年增加了1.45萬人。據(jù)了解，在2023年，隆基綠能的員工總數(shù)峰值超過了8萬人。但即使按照7.51萬人計算，本輪也有超過3700人被優(yōu)化。

憂慮之四，一季度的財務(wù)數(shù)據(jù)在四大組件廠中凈虧損最多。

財報顯示，隆基綠能一季度營業(yè)收入同比下降37.59%，歸屬于上市公司股東的凈利潤同比下降164.61%，歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤同比下降167.37%，一季度虧損約23.5億元，成為晶科能源(688223.SH)、晶澳科技(002459.SZ)、天合光能(688599.SH)等四大組件廠中凈虧損最多的企業(yè)。

出現(xiàn)這種情況的主要原因，是光伏“降價潮”仍在延續(xù)，但上一次隆基綠能出現(xiàn)第一季度虧損，還是11年前的事了。

有投資者對隆基綠能今年的表現(xiàn)表示失望，認(rèn)為在過去兩個季度的價格戰(zhàn)中，隆基綠能的現(xiàn)金損失速度過快，在價格戰(zhàn)中表現(xiàn)不佳，“友商在Q1甚至略有盈利”。

“長坡厚雪多起伏。”隆基綠能的2023年財報發(fā)布時，少見地在最前面放了一封董事長鐘寶申寫給全體股東的信，開頭就是這句話。

產(chǎn)能過剩、價格大戰(zhàn)，光伏產(chǎn)業(yè)自2023年以來就在爬這個“雪坡”。即使是行業(yè)龍頭隆基綠能，也不得不面對挑戰(zhàn)。

而從這些星星點點的消息和傳言來看，隨著龍頭排位更新、新舊產(chǎn)能更替，一場產(chǎn)業(yè)洗牌和格局的巨變也在醞釀之中。隆基綠能要靠什么實現(xiàn)翻盤、迎來春天，它是否還能再次押中未來。這才是業(yè)界真正關(guān)心的。

2、一意孤行的隆基綠能其實早已經(jīng)給出了答案

多重憂慮疊加大盤的消極情緒下，很少有投資者真正的關(guān)心隆基綠能的質(zhì)地是否真的發(fā)生變化。實際上，如果投資者足夠細(xì)心或者長期關(guān)注隆基綠能就會發(fā)現(xiàn)，站在企業(yè)的視角上，隆基綠能一直堅持在做“正確的事”。

回顧隆基綠能的歷史，最著名的就是“單多晶硅之戰(zhàn)”。 公司成立時，太陽能電池硅材料仍處于以多晶硅為主的時代，但李振國和鐘寶申認(rèn)為，單晶硅將成為未來最優(yōu)的發(fā)展路線，并堅決下注。

這個長期戰(zhàn)略造就了一家超級產(chǎn)業(yè)龍頭。2019年單晶硅迎來決定性的逆轉(zhuǎn)，市場占比達(dá)到65%，隆基綠能順勢發(fā)展成為全球最大的單晶硅片和組件制造企業(yè)。

2022年，隆基綠能營收突破千億元。目前，隆基的業(yè)務(wù)已覆蓋了硅片、光伏電池組件、分布式光伏解決方案、地面光伏解決方案以及氫能五大板塊，其中硅片和光伏電池組件是其主營業(yè)務(wù)，在總營收中占比超過95%。

但到了2023年形勢卻發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。 隆基綠能雖然維持住了千億營收規(guī)模，但它的增長卻已減速了。

這離不開一個背景，過去幾年各地方政府熱衷光伏投資擴(kuò)產(chǎn)，連帶承諾投資、設(shè)立基金等各類扶持措施的持續(xù)投入。由此造成了整個光伏產(chǎn)業(yè)鏈陷入至暗時刻。

據(jù)相關(guān)不完全統(tǒng)計，全國有近80個城市是本省或本區(qū)域的“光伏第一城”或“光伏之都”，加上區(qū)縣一級的中小城市，有近兩百座光伏制造城市。這些城市占據(jù)了全國的大部分光伏產(chǎn)能，數(shù)量龐大且近年來仍在不斷增長。

強(qiáng)力短期刺激所帶來的，是階段性的產(chǎn)能過剩，是各環(huán)節(jié)價格幾近全線跌破成本。

根據(jù)中郵證券的說法，從2023年四季度開始，光伏產(chǎn)業(yè)鏈就已經(jīng)進(jìn)入了全面過剩階段，各環(huán)節(jié)盈利均承壓。今年以來，庫存問題疊加硅料價格繼續(xù)下跌，已經(jīng)基本觸及現(xiàn)金成本。有專業(yè)機(jī)構(gòu)測算，在當(dāng)前價格下，光伏產(chǎn)業(yè)鏈已全線虧損，部分環(huán)節(jié)開始虧現(xiàn)金流。

行業(yè)寒冬還會持續(xù)多久，什么時候見底？誰也沒有準(zhǔn)確的答案。

早就嗅到危機(jī)的隆基綠能的做法是“韜光養(yǎng)晦”，隆基綠能創(chuàng)始人、總裁李振國表示，為應(yīng)對這場“寒冬”，隆基做了比較充足的準(zhǔn)備：“我們致力于在技術(shù)上打磨得更好，同時，在財務(wù)上走得更穩(wěn)健，現(xiàn)階段少‘失血’。”

為此，隆基綠能在2023年進(jìn)行了大額度的計提減值，計提存貨和固定資產(chǎn)跌價準(zhǔn)備67.57億元。同時進(jìn)行的還有在囤積現(xiàn)金，將現(xiàn)金儲備從200億拉升到了500多億，翻了一番。

公告顯示，截至2024年3月末，隆基賬面仍有貨幣資金573.14億元。當(dāng)光伏行業(yè)普遍“賠本賺吆喝”，許多企業(yè)流動資金緊張，隆基綠能充足的糧草儲備，成為了其應(yīng)對寒冬的底氣之一。

這也可以解釋為何關(guān)于隆基“裁員”的消息甚囂塵上，本質(zhì)上是即便不差錢的隆基也要“刀刃向內(nèi)”，畢竟在等待光伏再度“回春”的過程中，“節(jié)儉度日”并無不妥。

而在另一方面，隆基綠能將更多的精力放在了產(chǎn)品和技術(shù)創(chuàng)新上。 自2023年9月宣布全面布局BC技術(shù)路線以來，隆基接連發(fā)布了耐濕熱組件、泰睿硅片、Hi-MO 9組件、Hi-MO X6 Max組件等新品，更在前不久拿下了“全球光伏行業(yè)首個燈塔工廠”。

不過，在這之中，隆基綠能也曾飽受爭議。當(dāng)時，原來主流的P型PERC電池已然“將死”是行業(yè)的普遍共識，不過如何選擇下一代電池技術(shù)路線各大企業(yè)站在了分岔路口上。領(lǐng)先的光伏組件“四小龍”中，以晶科能源為首的三家都選擇了技術(shù)相對成熟的N型TOPCon電池并全面投入，隆基綠能宣布押注相對“小眾”的BC電池，成為了特立獨行的那個。

之所以選擇并非沒有原因。在隆基綠能董事長鐘寶申看來，BC的理論轉(zhuǎn)換效率極限為29.1%，高于TOPCon和HJT的28.7%和28.5%。TOPCon技術(shù)和傳統(tǒng)PERC電池相比效率提升幅度比較小，技術(shù)高度同質(zhì)化，非常容易出現(xiàn)投資收益達(dá)不到預(yù)期的狀態(tài)，甚至可能面臨未賺錢就過剩的尷尬。

事實證明了隆基綠能的判斷。當(dāng)時間步入2024年，選擇N型路線并沒有讓行業(yè)變得更好，反而情況顯得更加嚴(yán)峻。4月12日，華電集團(tuán)2024年第一批光伏組件集中采購項目開標(biāo)，N型組件的最低報價為0.81元/W，P型組件報出了最低為0.756元/W的“跳樓價”，均創(chuàng)下了新低。

隆基綠能向來信奉“不領(lǐng)先，不擴(kuò)產(chǎn)”，量產(chǎn)也意味著基本解決了產(chǎn)品技術(shù)成熟度與量產(chǎn)爬坡的問題。而對于現(xiàn)在重心全放在BC技術(shù)路線的隆基綠能而言，家中有糧還要借債的理由其實很好理解，在當(dāng)前利率環(huán)境下，債券融資渠道比傳統(tǒng)信貸渠道在可獲得性和成本上優(yōu)勢明顯。隆基綠能無非就是想用更充裕的資金來確保BC技術(shù)路線的推廣過程不會因為資金流影響而受阻，這是準(zhǔn)備好了打長期攻堅戰(zhàn)的準(zhǔn)備。

對于投資者而言，看清了這一點，換個角度看市場上的這些利空反而是利好。

3、彼岸之路注定漫長的

5月23日，隆基綠能的嘉興工廠迎來首次對外開放，由行業(yè)專家、客戶代表和新聞媒體等百余人組成的體驗團(tuán)深入生產(chǎn)線感受這個全球光伏行業(yè)的首個“燈塔工廠”。

在開放日當(dāng)天，隆基綠能官宣了一款名為“Hi-MO X6 Max”的組件產(chǎn)品，而此時距離其發(fā)布全新一代超高價值組件產(chǎn)品Hi-MO 9，僅過去了半個月。

事實上，從最早HPBC技術(shù)而生的Hi- MO 6到Hi- MO X6防積灰組件、Hi-MO X6雙玻耐濕熱組件、Hi- MO X6Max系列產(chǎn)品，再到更高效的HPBC二代技術(shù)以及應(yīng)運而生的Hi-MO 9產(chǎn)品，隆基綠能的新產(chǎn)品是一個接著一個。

明眼人都能看出來，隆基綠能放棄了行業(yè)依靠“價格戰(zhàn)”占領(lǐng)市場份額的方式，試圖走出另一條路線——深耕BC技術(shù)路線，拿出“高功率、高價值”領(lǐng)先技術(shù)和產(chǎn)品，突出“全生命周期價值”，打破這場行業(yè)同質(zhì)化困局。

這一系列動作雖沒有錯，但也間接說明了龍頭在“卷技術(shù)”引領(lǐng)光伏行業(yè)迭代升級、穿越周期的過程中所承受的壓力。

這種壓力一方面來自于行業(yè)，另一方面來源于客戶。

根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會預(yù)計，去年中國硅料產(chǎn)量超過140萬噸，硅片、電池片與組件產(chǎn)能均超過700GW，遠(yuǎn)超450GW左右的市場需求。

與之對應(yīng)的，2023年年初，光伏組件價格還處于1.8-1.9元/W的水平，到2023年10月首次跌破1元/W。今年以來，價格繼續(xù)下跌，5月底北京能源集團(tuán)的招標(biāo)中，投標(biāo)均價在0.803元/W，最低價已降至0.76元/W。

對此，李振國也坦言，“我們也沒想到價格競爭會到這么慘烈的地步，現(xiàn)在這種價格是全行業(yè)任何一個環(huán)節(jié)都必然虧現(xiàn)金。”

從行業(yè)上看，如此巨大的過剩產(chǎn)能，消化并非是一朝一夕能夠完成的。更何況，從全局上看，唯有更多的光伏從業(yè)者投入到BC電池的技術(shù)路線中才能推動行業(yè)走出低谷，走向繁榮。

現(xiàn)實情況是，大量的產(chǎn)能投入到了P型和N型電池中，尤其是走TOPCon路線擴(kuò)產(chǎn)的企業(yè)已經(jīng)太多了，從而導(dǎo)致光伏電池“N型替代”仍在持續(xù)。根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會（CPIA）此前的預(yù)測，在2024-2030年，TOPCon路線會始終保持市占率上的優(yōu)勢。

反觀去年隆基綠能推出了基于BC技術(shù)的第一代HPBC產(chǎn)品后產(chǎn)能并不大。2023年，隆基的西咸29GW、泰州4GW高效HPBC電池產(chǎn)能實現(xiàn)投產(chǎn)。在業(yè)績說明會上，隆基管理層披露，2023年，HPBC產(chǎn)品共出貨5.95GW，今年3月和4月的月度出貨量均剛超過2GW。

對比來看，隆基綠能的BC電池產(chǎn)能還只是“小巫”，才開始放量。

不過，隆基也開始從戰(zhàn)略上、戰(zhàn)術(shù)上反思自己是否在為客戶價值創(chuàng)造上做的不夠多。李振國在近期的一次采訪中被問到：在過去十幾年，隆基綠能安身立命的根本就是技術(shù)創(chuàng)新。那么，接下來的十年，隆基綠能除了堅守技術(shù)創(chuàng)新的“第一性原理”之外，還將錨定什么方向？

李振國給出的結(jié)論是：“我們不希望自己淪為賣大宗商品的公司。”言外之意，隆基要開始全面出擊。

今年以來，隆基綠能陸續(xù)放出了幾個創(chuàng)新性的大動作，而這些動作無一不透露著對市場的新思考。

比如單晶硅片問世后，至今多年硅片領(lǐng)域都再沒有太大的創(chuàng)新。隆基綠能推出了“泰睿硅片”，該產(chǎn)品采用全新的TRCz拉晶工藝，具備電阻率均勻性和吸雜效果好、全平臺支持等優(yōu)勢，一經(jīng)推出就受到下游電池客戶的歡迎。

再比如，今年5月隆基推出了劃時代的產(chǎn)品——Hi-MO 9組件，基于高效HPBC 2.0電池技術(shù)打造，集多種先進(jìn)技術(shù)于一身，擁有更高發(fā)電能力、更低BOS成本和更高可靠性等核心優(yōu)勢，最高功率660W，轉(zhuǎn)換效率高達(dá)24.43%。

隆基綠能副總裁佘海峰表示，公司成功在分布式屋頂市場商業(yè)化第一代BC產(chǎn)品后，市場有一個普遍認(rèn)知，認(rèn)為BC產(chǎn)品優(yōu)于常規(guī)產(chǎn)品的外觀天然屬于屋頂。

“隆基的一代BC產(chǎn)品主要的市場定位的確是屋頂市場，但是二代BC完全不同。二代BC產(chǎn)品的應(yīng)用將是面向全場景市場。這也是公司率先發(fā)布的基于二代BC的Hi-MO 9產(chǎn)品主要定位于地面集中式市場的原因。”

可以看到，無論是泰瑞硅片，還是第一代和第二代BC電池以及組件產(chǎn)品，隆基綠能開始學(xué)會如何重視客戶，尊重和敬畏市場，這是之前這個“理科直男”不曾做的。

這或許是隆基在財報中自信的底氣所在：“到2025年，我們的全線產(chǎn)品將處一個非常顯著的領(lǐng)先地位。未來三年，公司預(yù)計單晶硅片年產(chǎn)能將達(dá)到200GW，其中泰睿硅片產(chǎn)能占比超80%；BC電池年產(chǎn)能將達(dá)到100GW；單晶組件年產(chǎn)能將達(dá)到150GW。”

當(dāng)年，隆基綠能堅定地推進(jìn)單晶硅革命，至今仍為人所津津樂道�，F(xiàn)在，愿意押注“長期正確”隆基綠能堅定看好BC電池路線，是否能再度上演一個“逆襲”故事？對于看清隆基綠能的人來說，心中已經(jīng)有了答案。

       原文標(biāo)題 : “孤勇者”隆基綠能被架在火上烤