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PREFACE

編者按

光伏組件即太陽能電池板，是太陽能發(fā)電系統(tǒng)中最重要的部件。除了太陽能電池片，光伏組件還包括背板、玻璃、和鋁框架等其余七大部件。

光伏組件按材料來源可分為多晶硅光伏組件和單晶硅光伏組件，兩者分別由多晶硅片和單晶硅片加工而成；也可按摻雜元素不同，分為P型光伏組件和N型光伏組件，前者在太陽能電池片滲入三價元素硼元素，后者則滲入五價元素磷元素；還可按電池片尺寸分為182光伏組件和210光伏組件，前者單塊電池片尺寸為182mm*182mm，后者則為210mm*210mm；此外，按背面材料還可分為單玻組件和雙玻組件，前者背面是不透光的復(fù)合材料背板，后者背面則是透光的鋼化玻璃。

光伏組件是我國的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)量已經(jīng)連續(xù)10多年位居全球首位。隨著全球低碳經(jīng)濟的興起和我國推行雙碳戰(zhàn)略，國內(nèi)光伏組件迎來高速發(fā)展黃金期，產(chǎn)量和產(chǎn)能目前已占到全球的80%以上。

2020年登陸科創(chuàng)板的天合光能股份有限公司(以下簡稱“天合光能”，股票代碼688599)，是光伏組件的頭部企業(yè)之一，和隆基綠能、天合光能、晶澳科技一起被并稱為光伏組件“四大”。

今年1月31日，天合光能發(fā)布了業(yè)績預(yù)增公告，2023年預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤52.73億元-58.28億元，同比大增43.27%-58.36%；預(yù)計實現(xiàn)扣非凈利潤54.69億元-60.45億元，同比大增57.83%-74.44%。

雖然超過50億凈利潤，在科創(chuàng)板甚至都有望進入盈利前三，但熟悉天合光能的投資者可能并不感到驚訝。因為天合光能2022年業(yè)績也同樣大增，其在去年同一時間也發(fā)布過業(yè)績預(yù)增公告。

天合光能業(yè)績近3年來能夠持續(xù)大增，究竟有何秘訣，是否還有其他短板？4月26日天合光能發(fā)布了2023年正式年報，偵碳家決定以此為契機深入分析天合光能的經(jīng)營狀況。

Part One

產(chǎn)銷兩旺出口給力

營收歷史性破千億，凈利突破55億

2023年報顯示，天合光能實現(xiàn)歸母凈利潤55.31億元，同比大增50.26%；實現(xiàn)扣非凈利潤57.55億元，同比大增66.04%；實現(xiàn)營業(yè)收入1,133.92億元，同比大增33.32%，這也是天合光能的營業(yè)收入歷史上首次突破千億大關(guān)。

偵碳家將天合光能的業(yè)績拉長到最近3年，發(fā)現(xiàn)其業(yè)績持續(xù)保持著強勁增長勢頭。短短2年內(nèi)，歸母凈利潤累計增長了超過37億元，營業(yè)收入更是驚人地累計增長近690億元。

天合光能將2023年業(yè)績大增的原因歸結(jié)為以下幾方面：

(1)N型TOPCon組件產(chǎn)銷兩旺，更多固定成本得到攤銷，降低了單位成本。

(2)其大功率的210系列光伏產(chǎn)品得到市場認可，銷量大增。

(3)通過發(fā)揮全球化的品牌、渠道優(yōu)勢以及在經(jīng)銷分銷市場的優(yōu)勢，提升了銷量。

偵碳家注意到，天合光能2023年光伏組件的產(chǎn)量和銷售確實雙雙大增，當(dāng)期實現(xiàn)產(chǎn)量60,680MW，同比增長33.78%；實現(xiàn)銷量54,499MW，同比增長55.65%，為

固定成本攤銷和降低總成本提供了助力。

此外，天合光能在2023年的營業(yè)成本增速低于營業(yè)收入增速，絕對增長額的差距更大。當(dāng)期營業(yè)收入增長了283.40億元，但營業(yè)成本僅增長217.76億元，這意味著僅此一項，利潤空間就被撐開了65.64億元，比同期凈利潤都高出約10億元。

而且，天合光能在2023年有44%的營業(yè)收入來自海外市場，這與其一貫推動的全球化的品牌、渠道優(yōu)勢和市場影響力密不可分，從而避免了內(nèi)卷，有效提升了產(chǎn)品銷量。

2023年對于光伏組件來說，在價格和毛利上都是雙碳戰(zhàn)略正式推出以來最艱難的一年。因為從2023年初開始，組件的市場價格就一路下跌，到第當(dāng)年三季度已經(jīng)接近1元/瓦的行業(yè)成本線，第四季度更是多次深度跌破該成本線，降價保量在行業(yè)里非常常見。

天合光能在這種嚴(yán)峻的外部形勢下還能實現(xiàn)毛利率增長，確實體現(xiàn)出了組件頭部企業(yè)的實力。

偵碳家發(fā)現(xiàn)，雖然2023年外部市場環(huán)境變差，但天合光能的應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比例總體正常，并未出現(xiàn)明顯上升。這可能是天合光能作為組件頭部企業(yè)對下游客戶的議價權(quán)較強，無需通過給予更多賬期優(yōu)惠來促銷。

光伏組件龍頭晶科能源是2023年科創(chuàng)板的盈利王，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率高于5但小于6；而天合光能的應(yīng)收賬款對銷售額的推動作用更強，所以應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率超過了6。

天合光能不但在逆勢中保持了對下游客戶的議價權(quán)，對上游供應(yīng)商更顯議價優(yōu)勢，包括賬期。2023年，天合光能的應(yīng)付賬款增長率明顯大幅高于營業(yè)成本，大約是后者的三倍多。按天合光能的經(jīng)營現(xiàn)狀，幾乎不可能出現(xiàn)大規(guī)模拖欠上游供應(yīng)商貨款的情況，而更可能是后者主動或被動提供更長賬期給天合光能。這種自發(fā)性負債的大量增加，對天合光能減輕資金壓力，提高資金使用效率顯然更有利。

提到資金使用效率，偵碳家發(fā)現(xiàn)天合光能的利潤并非僅僅停留在紙面，而是真金白銀的現(xiàn)金流入，盈利質(zhì)量很好。

Part Two經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)健康，造血近240億，但存貨雙高和存貨減值巨大需關(guān)注

2023年，天合光能經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額高達239.96億元，同比大增159.78%，如果從2021年算起，2年內(nèi)大增20倍多，主營業(yè)務(wù)造血能力持續(xù)保持健康狀態(tài)。

投資活動則凈流出持續(xù)增長，2023年高達189.69億元，這也符合光伏企業(yè)前幾年的新產(chǎn)能投資熱潮。

但與晶科能源不同的是，天合光能籌資活動的凈流入在持續(xù)減少，甚至2023年反而出現(xiàn)凈流出12.55億元。以天合光能的市場地位和經(jīng)營狀況，顯然不至于籌資出現(xiàn)困難，所以合理的解釋是天合光能主要通過主營業(yè)務(wù)的盈利來滿足自身資金需求，對籌資的需求反而小。

2023年，隨著天合光能籌資活動現(xiàn)金流量從凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，其同期的短期借款也大幅減少33億多，這對于資產(chǎn)負債率已經(jīng)超過70%警戒線的天合光能顯然是好事。但長期借款卻增長了77億多，債務(wù)總額繼續(xù)大幅上升，合計高達177億多，并為此支付了13.54億元的利息費用，約占同期歸母凈利潤的約1/4。

雖然2023年天合光能賬上的貨幣資金高達243.50億元，其中僅58.73億元使用受限，所以為債務(wù)兜底問題不大，償債風(fēng)險較�。坏珎商技艺J為天合光能的債務(wù)水平繼續(xù)大幅上升，容易造成存貸雙高，無謂增加利息費用的支出，所以更適合選擇提高貨幣資金的使用效率。

除了存貸雙高導(dǎo)致產(chǎn)生巨額利息費用，偵碳家認為天合光能2023年報反映出的另一個較大問題是存貨金額過高，并因此導(dǎo)致巨額資產(chǎn)減值損失。

雖然2023年天合光能的應(yīng)收賬款增長與業(yè)績匹配，產(chǎn)生的信用減值損失也僅有寥寥數(shù)億，但同期存貨金額卻高達234.04億元，并主要因此產(chǎn)生了資產(chǎn)減值損失32.57億元，這已經(jīng)接近同期凈利潤的六成。

天合光能的存貨中以光伏電站和庫存商品占比最高，且明顯高出原材料的占比。偵碳家認為在光伏組件市場價格整體下行的逆勢中，為減少存貨減值損失，天合光能未來需要重視合理產(chǎn)量的確定以及及時消化。

總體來看，天合光能的2023年報展現(xiàn)出了諸多業(yè)績亮點，槽點較少，偵碳家認為這一卓越成績，與天合光能做出的一系列正確技術(shù)選擇密切相關(guān)。

Part Three前瞻性選擇正確技術(shù)方向

TOPCon和210組件或為未來打好地基

首先，天合光能選擇N型電池中的TOPCon作為未來技術(shù)發(fā)展方向，兼顧了前瞻性和可行性，偵碳家認為這是正確的選擇和決策。

相比P型電池，N型電池因具有更高光電轉(zhuǎn)換效率及上限等優(yōu)勢，因此未來取代前者已是大勢所趨，部分行業(yè)內(nèi)專家甚至預(yù)測早至2025年就會出現(xiàn)明顯進展。但N型電池的未來技術(shù)路線依然細分為TOPCon、HJT和IBC等三大方向，且優(yōu)劣上各有千秋，所以目前尚無定論。

而天合光能認為TOPCon具有更高的量產(chǎn)效率、更優(yōu)的量產(chǎn)成本、和更明確的提效降本路徑，在未來較長一段時期內(nèi)都將是最具性價比和商業(yè)化價值的電池技術(shù)路線，因此選擇了TOPCon技術(shù)路線。

而TOPCon相比其他N型技術(shù)路線，市占率遙遙領(lǐng)先，似乎也印證了天合光能選擇的正確性。此外，還有愛旭股份曾ALL IN豪賭IBC技術(shù)路線，但近年來也在大幅提高TOPCon產(chǎn)能。

選擇比努力更重要，這也是天合光能選擇N型和TOPCon以后，能讓業(yè)績增長如此驚人的重要原因。

除了正確押寶N型電池和TOPCon技術(shù)路線，天合光能前瞻性地選擇推進210光伏組件(單塊電池片尺寸210mm*210mm)，也為未來業(yè)績成長的持續(xù)性進行了有力背書。

相比于目前仍然占據(jù)光伏組件市場主導(dǎo)地位的182光伏組件(單塊電池片尺寸182mm*182mm)，210光伏組件具有以下明顯優(yōu)勢：

(1)功率輸出更高。因為210光伏組件的硅片面積更大，目前功率600W以上的比比皆是，遠勝于182光伏組件

(2)更低的制造成本。210光伏組件不僅可以使用更少的硅片和電池片來降低材料成本，生產(chǎn)工藝也更為成熟，可以提高生產(chǎn)效率并降低制造成本。

(3)更高的光伏系統(tǒng)發(fā)電效率。210光伏組件的功率更高，可以提高光伏系統(tǒng)的發(fā)電效率，從而降低光伏系統(tǒng)的運營成本和投資回收期。

雖然，在硅片的加工和切割等方面，210光伏組件還暫時面臨一些技術(shù)瓶頸，但取代182光伏組件依然大有希望。偵碳家認為天合光能前瞻性選擇210光伏組件作為發(fā)展重點，未來將得到可觀回報。

此外，2023年報顯示，天合光能在BIPV等新興技術(shù)和產(chǎn)業(yè)上也取得了積極進展，為未來更大規(guī)模突破描繪了藍圖。

BIPV的全稱是Building Integrated Photovoltaic,是一種將光伏發(fā)電產(chǎn)品集成到建筑上的技術(shù)，比如能夠?qū)崿F(xiàn)太陽能發(fā)電的幕墻和屋頂。2022年6月，國家住建部和發(fā)改委聯(lián)合發(fā)出通知《城鄉(xiāng)建設(shè)領(lǐng)域碳達峰實施方案》，明確提出：到2025年，新建公共機關(guān)建筑、新建廠房屋頂光伏覆蓋率力爭達到50%。這份通知意味著未來新建的公共建筑和廠房，一半應(yīng)采用光伏覆蓋，且其中大部分將采用最新的BIPV建造。據(jù)興業(yè)證券測試，BIPV裝機總潛力約在1500～2000GW，對應(yīng)市場規(guī)模將達到7.5～10萬億元。

年報顯示，2023年9月，天合光能與江西上饒德隆紡織有限公司合作屋頂光伏項目，項目總規(guī)模28MW，全部采用天合光能至尊600W+系列超高功率組件。項目整體并網(wǎng)后，預(yù)計年平均發(fā)電量超27,500萬度，減排二氧化碳22,880噸，相當(dāng)于年植樹1,271,112棵，每年可為企業(yè)節(jié)省電力支出近2,100萬元。該項目的成功落地，不僅即將為天合光能帶來較多業(yè)績增長，也為更大規(guī)模業(yè)務(wù)開展提供了成功經(jīng)驗。

Part Four兩起重大訴訟，索賠金額或超20億

未來盈利恐受影響

2023年報顯示，天合光能正陷于2起重大訴訟中。其一是與道達爾相關(guān)方的合同糾紛。

道達爾相關(guān)方在2021年7月與天合光能下屬子公司簽署了約900MW、價值3億美元的組件合同，后因原始協(xié)議簽訂的形勢背景發(fā)生重大變更，雙方對新的交貨條件重新進行協(xié)商，但未達成新的變更協(xié)議。2022年7月，道達爾相關(guān)方于加利福尼亞州阿拉米達縣法院提起訴訟，請求判令被告向原告支付賠償款，具體賠償金額尚不明確，對方預(yù)估合計約2億美元。

目前該案等待美國巡回上訴法院（9th circirt）對管轄權(quán)事宜的判決，對實體部分的判決更在此之后。

其二是與SHARP CORPORATION的合同糾紛。SHARP CORPORATION在2013年8月與天合光能簽署了約936MW、價值約6億美元的組件合同，雙方于2013年至2016年間完成了組件的交付和付款等事宜。2023年10月，SHARP CORPORATION 以組件背板絕緣性不良為由向ICC提起仲裁，聲稱雖然該問題系由第三方供應(yīng)商提供的背板問題導(dǎo)致了原告的損失（原告參與了背板供應(yīng)商的確認），目前原告SHARP CORPORATION主張1.322億美元的賠償款。

上述兩起案件均不排除天合光能敗訴的可能，且天合光能作為被告的索賠金額合計被索賠金額超過3.1億美元，折合人民幣超過20億元，未來不排除嚴(yán)重影響凈利潤的可能性。

“天地與我并生，萬物與我為一”是我國古代天人合一的重要哲學(xué)思想，深受儒、道、釋等諸家重視，其對人與自然、人與社會和人與自身的關(guān)系均有深刻見解，甚至醫(yī)學(xué)著作《內(nèi)經(jīng)》中也提出了人天同構(gòu)的觀點。

至于如何在光伏行業(yè)中實現(xiàn)天人合一，利用來自天上的太陽能更好為人類造福，偵碳家認為這是天合光能當(dāng)仁不讓的企業(yè)責(zé)任。

THE END

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       原文標(biāo)題 : 天合光能營收首破千億，押寶致勝的秘訣和隱憂