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Part Two

價格低迷產(chǎn)能過剩，雙重壓力下的豪賭

顆粒歸未來取得重大技術(shù)突破

據(jù)協(xié)鑫科技的半年報透露，去年1-6月，協(xié)鑫科技顆粒硅的雜質(zhì)含量，在既定產(chǎn)能下確實得到了大幅提高。以拉制N型硅所需的<1ppbw標準衡量，所占比例在短短半年已經(jīng)從32%上升81%，成績斐然。但不符合標準的產(chǎn)品比例，尚有20%左右，依然需要繼續(xù)改進。

“一尺之棰,日取其半,萬世不竭”，除非技術(shù)和工藝出現(xiàn)重大突破，否則未來產(chǎn)品質(zhì)量的提升預(yù)計會放慢，現(xiàn)在就斷言協(xié)鑫科技能將顆粒硅趕超棒狀硅，還為時尚早。

偵碳家認為，協(xié)鑫科技本次ALL IN押注顆粒硅,除了半年報披露的產(chǎn)品質(zhì)量明顯提升帶來的底氣，其實還有不得已的原因，主要包括多晶硅市場價格下跌和產(chǎn)能過剩帶來的不利影響。 

首先是多晶硅市場價格下跌的大勢不可違。多晶硅市場價格在2023年2月登頂20多萬/噸后，即開始持續(xù)下跌，最低價甚至一度接近6萬/噸，這已經(jīng)是一線硅料企業(yè)的成本線，部分硅料企業(yè)因此選擇停產(chǎn)檢修，以避免越賣越虧的局面。而寶豐等企業(yè)則選擇將新增產(chǎn)能延遲投產(chǎn)，以避免投產(chǎn)即虧的窘境。

雖然硅料價格下半年也曾一度反彈上漲，但很快又迎來通威股份和大全能源等頭部企業(yè)共計40萬噸新增產(chǎn)能的投產(chǎn)，供需再度失衡。

2024年，隨著更多新增產(chǎn)能大規(guī)模釋放，產(chǎn)能過�？蛛y以避免，多晶硅價格可能還會在低位徘徊。

除了市場價格下跌趨勢的不利影響，產(chǎn)能過剩對多晶硅企業(yè)也是雪上加霜。2023年僅前三季度，我國多晶硅產(chǎn)量已增至約100萬噸，全球全年的多晶硅產(chǎn)量預(yù)計可以滿足500GW的光伏裝機容量需求，而同期實際裝機容量需求預(yù)計僅有330GW，如果再算上在建產(chǎn)能，多晶硅供過于求的風(fēng)險會更大。這種局面下，多晶硅市場價格不僅難以回暖，可能還會繼續(xù)下跌。

雖然多晶硅市場價格下跌到低位，并非協(xié)鑫科技憑一己之力可以力挽狂瀾；但降低成本還是大有可為，而顆粒硅的降本空間和利潤空間又顯然都大于棒狀硅；同時其顆粒硅量產(chǎn)下的質(zhì)量又確實得到了長足的提升，所以偵碳家猜測，會不會協(xié)鑫科技是在價格低迷和產(chǎn)能過剩的雙重壓力下，選擇通過顆粒硅豪賭一把未來，如果技術(shù)上能走通，不但可以獲取超額利潤，還能引領(lǐng)整個硅料行業(yè)重新洗牌并獲取頭籌。

當然，如果賭輸了，棒狀硅統(tǒng)治地位依舊，顆粒硅最終未能逃脫摻雜使用的添頭命運，那么協(xié)鑫科技未來可能要為這次豪賭付出沉重代價，因為其已經(jīng)放棄了棒狀硅的基本盤。

實際上，不僅未來可能要付出巨大代價，眼前為這次股權(quán)回購，協(xié)鑫科技已經(jīng)付出了沉重代價。

Part Three

凈資產(chǎn)損失近40億的股權(quán)回購業(yè)務(wù)

殺雞取卵還是壯士斷腕

協(xié)鑫科技本次公告顯示，股權(quán)回購交易一旦完成，協(xié)鑫科技可回收的資金預(yù)計為54.66億元，其中44.73億元為新疆戈恩斯分派給江蘇中能的股息紅利，其余9.93億元則為新疆戈恩斯回購江蘇中能所持股權(quán)支付的對價。

股息居然高達股價的4.5倍，對比上市公司的平均投資回報率，前者高出太多了。以2022年為例，滬深北三大交易所上市公司擬分紅總額合計約為2.13萬億元，占同期凈利潤的比例約為40.8%，如果折算成投資回報率還會更低。

實際上，不是新疆戈恩斯分紅率高得離譜，而是回購的股權(quán)太廉價。公開資料顯示，這次交易對協(xié)鑫科技造成的賬面凈資產(chǎn)損失高達39.74億元。即便按照協(xié)鑫科技的說辭，其中大部分為商譽減值損失，但即便扣除商譽減值的影響，交易虧損依然高達7億。

此外，股權(quán)回購的主角新疆戈恩斯近年來業(yè)績不俗。2022年，新疆戈恩斯實現(xiàn)營收136億，凈利潤82億；2023年上半年，新疆戈恩斯實現(xiàn)營收41億，凈利潤20億。偵碳家認為，本次股權(quán)回購意味著協(xié)鑫科技從此殺掉了這只會下金蛋的母雞，即使協(xié)鑫科技希望未來將重心轉(zhuǎn)移到顆粒硅產(chǎn)品，循序漸進有序更替可能是更佳選擇，而非寧愿巨虧也要直接放棄當前還能帶來巨額回報的現(xiàn)金奶牛，除非協(xié)鑫科技就缺這筆回購收入去重啟顆粒硅的未來。

雖然也有業(yè)內(nèi)人士認為，協(xié)鑫科技本次退出的屬于老舊產(chǎn)能，通過回收資金增加現(xiàn)金儲備，未來可以更好投資顆粒硅新建產(chǎn)能，包括擬在沙特新建12萬噸/年的顆粒硅產(chǎn)能等。

但偵碳家認為，協(xié)鑫科技本次回購實質(zhì)上是通過壯士斷腕，主動執(zhí)行撤退戰(zhàn)略，具體屬于其中的轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略，并為此付出了高昂代價，包括放棄了現(xiàn)金奶牛和承擔(dān)了巨額回購虧損。

轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略也稱作調(diào)整型收縮戰(zhàn)略，是指企業(yè)在現(xiàn)有的經(jīng)營領(lǐng)域難以擴大或維持原有的產(chǎn)銷規(guī)模和市場占有率，卻又面臨新的更好業(yè)務(wù)機會時，對原有的業(yè)務(wù)領(lǐng)域進行壓縮投資，控制成本以改善現(xiàn)金流，轉(zhuǎn)而投資開發(fā)新業(yè)務(wù)機會的戰(zhàn)略。以多晶硅目前的低迷的市場價格和過剩的產(chǎn)能，協(xié)鑫科技想要通過棒狀硅擴大產(chǎn)銷規(guī)模和市場占有率確實不易，于是轉(zhuǎn)戰(zhàn)顆粒硅也在情理之中。

協(xié)鑫科技通過付出巨大代價執(zhí)行的轉(zhuǎn)向戰(zhàn)略，雖然可以為其提供關(guān)鍵的重啟顆粒硅未來的機會，但未來實現(xiàn)顆粒硅替代棒狀硅的道路可能還很長。

Part Four

價格優(yōu)勢繼續(xù)不負眾望

質(zhì)量劣勢補齊差距尚待時日

截至去年年底，協(xié)鑫科技顆粒硅的已運營及在建項目總產(chǎn)能約40萬噸，其中徐州、樂山、包頭三大基地已實現(xiàn)顆粒硅有效產(chǎn)能28萬噸。另外，呼和浩特10萬噸顆粒硅項目即將建成投產(chǎn)。2023年7月，樂山協(xié)鑫顆粒硅項目生產(chǎn)成本約35.68元/公斤，遙遙領(lǐng)先于行業(yè)，這也符合偵碳家對顆粒硅降本能力的預(yù)期。

除了深耕國內(nèi)市場，協(xié)鑫科技還在醞釀走出國門，踏足海外。去年12月，協(xié)鑫集團董事長朱共山與沙特投資大臣哈立德.法利赫就其新能源材料項目空降沙特進行過交流，沙特方表達了對項目的迫切歡迎，協(xié)鑫科技也表示將優(yōu)先考慮中東地區(qū)作為其12萬噸顆粒硅工廠的選址，但預(yù)計運營不會早于2025年，且依然還在考慮備選的其他國家。

雖然，協(xié)鑫科技運營下的顆粒硅價格優(yōu)勢一如既往地不負眾望，但偵碳家更關(guān)心其顆粒硅與棒狀硅的質(zhì)量差距何時能補齊，而像通威股份和大全能源這樣的同業(yè)競爭對手對顆粒硅的反應(yīng)，將比協(xié)鑫科技的自我陳述，更能印證顆粒硅的真實質(zhì)量提升。如果哪天出現(xiàn)競爭對手也開始扎堆顆粒硅，說明這事真成了；而以目前行業(yè)內(nèi)波瀾不驚的實際現(xiàn)狀，偵碳家認為還是繼續(xù)吃瓜以觀后效更靠譜。

THE END

偵碳家原創(chuàng)內(nèi)容 轉(zhuǎn)載請聯(lián)系授權(quán)

       原文標題 : 股權(quán)回購交易巨虧近40億，也要堅決割席棒狀硅，協(xié)鑫科技用顆粒硅豪賭明天