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這是新能源正前方的第1001篇原創(chuàng)文章，文章僅記錄《新能源正前方》思想，不構(gòu)成投資建議，作者沒有群、不收費(fèi)薦股、不代客理財(cái)。

過去一兩年，光伏行業(yè)有多慘淡無需贅述，基本上全產(chǎn)業(yè)鏈都進(jìn)入了虧現(xiàn)金狀態(tài)，而且在財(cái)務(wù)上也逐步體現(xiàn)出來，虧損甚至巨虧已經(jīng)成為普遍現(xiàn)象，包括行業(yè)巨頭，乃至各個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭，但在慘淡的環(huán)節(jié)里，還是有一些企業(yè)依然表現(xiàn)亮眼，里面又以儲(chǔ)能和設(shè)備環(huán)節(jié)最為普遍。

只是作為光伏產(chǎn)業(yè)鏈里的一環(huán)，一榮俱榮，一損俱損，它們真的能獨(dú)善其身嗎？這就是市場(chǎng)對(duì)它們最大的顧慮所在，就比如N型光伏設(shè)備龍頭捷佳偉創(chuàng)。

 01 高額存貨和應(yīng)收賬款惹人憂

2024年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收66.22億元，同比增長(zhǎng)62.19%；歸母凈利潤(rùn)12.26億元，同比增長(zhǎng)63.15%；扣非歸母凈利潤(rùn)11.79億元，同比增長(zhǎng)71.48%。具體到Q2單季度，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.44億元，同比增長(zhǎng)87.90%，環(huán)比增長(zhǎng)56.80%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.48億元，同比增長(zhǎng)56.04%，環(huán)比增長(zhǎng)12.00%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)6.28億元，同比增長(zhǎng)60.78%，環(huán)比增長(zhǎng)13.91%。

對(duì)于設(shè)備企業(yè)而言，更重要的訂單表現(xiàn)方面，公司同樣表現(xiàn)亮眼。截至上半年，公司的合同負(fù)債為184.52億元，同比增長(zhǎng)55.93%，存貨為216.37億元，同比增長(zhǎng)74.15% 。

客觀講，捷佳偉創(chuàng)的2024年中報(bào)，無論是營(yíng)收和凈利潤(rùn)，還是訂單表現(xiàn)，放在今年光伏依然慘淡的大背景之下，完全可以說是無可挑剔的存在。

不過雖然捷佳偉創(chuàng)的業(yè)績(jī)獨(dú)立于光伏行業(yè)，但此一時(shí)彼一時(shí)，市場(chǎng)對(duì)于設(shè)備行業(yè)也開始顧慮起來，捷佳偉創(chuàng)雖然交出了不錯(cuò)的中報(bào)，但同樣無法消除市場(chǎng)的擔(dān)憂。就比如高達(dá)216.37億的存貨和49.14億的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款，市場(chǎng)開始擔(dān)心下游經(jīng)營(yíng)惡化最終會(huì)反噬上游的設(shè)備廠商，導(dǎo)致捷佳偉創(chuàng)出現(xiàn)壞賬。

資本市場(chǎng)的預(yù)期游戲就是這么殘酷。行情火爆的時(shí)候，恨不得訂單多多益善，存貨越多越好；行情慘淡的時(shí)候，訂單太少不行，怕后面業(yè)績(jī)慘淡，訂單太多也不行，怕出現(xiàn)壞賬。

但市場(chǎng)的擔(dān)憂也并非不無擔(dān)憂，畢竟上半年公司就計(jì)提了2.15億資產(chǎn)減值損失和1.5億的信用減值損失。

如果行情繼續(xù)慘淡下去，下游客戶財(cái)務(wù)狀況繼續(xù)惡化，捷佳偉創(chuàng)如此龐大的存貨和應(yīng)收賬款，難保不會(huì)出現(xiàn)更多的壞賬。

 02 存貨和應(yīng)收壞賬風(fēng)險(xiǎn)沒有那么大

不過客觀講，市場(chǎng)的這種顧慮雖然不無道理，但也絕沒有一些媒體說得那么恐怖。

設(shè)備企業(yè)的存貨跟其他行業(yè)不太一樣，從商品發(fā)貨到驗(yàn)收一般都要1年左右，所以發(fā)出商品也屬于存貨，而且往往占據(jù)存貨的大頭。就比如捷佳偉創(chuàng)，存貨里高達(dá)91%都屬于發(fā)出商品。在這個(gè)過程中，依然存在下游客戶取消訂單或延遲驗(yàn)收或客戶因自身經(jīng)營(yíng)情況對(duì)設(shè)備未予以驗(yàn)收，導(dǎo)致公司產(chǎn)生存貨滯壓或跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，繼而影響到公司的業(yè)績(jī)。

但也正是因?yàn)轵?yàn)收周期比較長(zhǎng)，設(shè)備廠商普遍都采用分期付款的模式。就比如捷佳偉創(chuàng)，它的收款就大致分為四個(gè)階段，在銷售合同簽訂后一定時(shí)間內(nèi)收取預(yù)收款，比例為訂單金額的20%到30%；在發(fā)貨前后一定時(shí)間內(nèi)收取發(fā)貨款，比例為30%到40%；在設(shè)備調(diào)試并驗(yàn)收合格后一定時(shí)間內(nèi)收取驗(yàn)收款，比例約為30%；最后，在質(zhì)保期滿后一定時(shí)間內(nèi)收取質(zhì)保金，比例約為10%。

也就是在這種情況下，公司還有40%尾款是存在壞賬風(fēng)險(xiǎn)的，216 * 91%*40%=78.6，也就是大概率79億左右的存貨存在壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

但實(shí)際上肯定沒有這么嚴(yán)重，一方面，公司一直都有相應(yīng)的存貨管理體系：

也就是說，實(shí)際有壞賬風(fēng)險(xiǎn)的金額會(huì)比79億少。而且這兩年TOPCon大擴(kuò)產(chǎn)主要還是行業(yè)巨頭為主導(dǎo)，據(jù)第三方的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前TOPCON行業(yè)CR6約57.68%。

雖然說一線廠商現(xiàn)在日子也不好過，但相比行業(yè)里的二三線乃至三四線廠商還是好很多，至少目前國(guó)內(nèi)這幾個(gè)TOPCon領(lǐng)域比較領(lǐng)先的廠商吃到了這兩年的行業(yè)紅利，上半年的財(cái)務(wù)表現(xiàn)都還算不錯(cuò)，比如晶科能源、天合光能和鈞達(dá)股份等。

同樣的，應(yīng)收賬款也差不多，按公司的說法，前五大客戶占了應(yīng)收賬款的45% ，按照目前各大巨頭的財(cái)務(wù)狀況，出現(xiàn)壞賬的風(fēng)險(xiǎn)沒有很大。

所以，捷佳偉創(chuàng)實(shí)際的存貨壞賬風(fēng)險(xiǎn)要比市場(chǎng)顧慮的小很多，相比壞賬風(fēng)險(xiǎn)，捷佳偉創(chuàng)最大的風(fēng)險(xiǎn)還是在于光伏行業(yè)的技術(shù)路線問題。

 03 捷佳偉創(chuàng)最大的風(fēng)險(xiǎn)所在

新能源正前方的老朋友對(duì)捷佳偉創(chuàng)肯定不會(huì)陌生，咱們已經(jīng)跟蹤過多次了，因?yàn)閷?duì)于N型時(shí)代尤其是TOPCon技術(shù)的看好，對(duì)它一直比較看好，這幾年的業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，也證明了公司確實(shí)在TOPCon設(shè)備上具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

對(duì)于N型時(shí)代，捷佳偉創(chuàng)屬于兩手都要抓、兩手都要硬的策略，但現(xiàn)在它最主要的營(yíng)收還是來自topcon設(shè)備。

N型已經(jīng)是無可逆轉(zhuǎn)的大趨勢(shì)，topcon在N型中目前也成為了主流技術(shù)路線，甚至很多之前押注其他技術(shù)路線的巨頭也被迫卷進(jìn)了topcon的擴(kuò)產(chǎn)浪潮中。

但客觀講，下一代主流技術(shù)路線遠(yuǎn)未到塵埃落定的時(shí)候，XBC、HJT、乃至鈣鈦礦和鈣鈦礦疊層都還在快速發(fā)展之中，鹿死誰手，尚未可知。

無論是過往的那些已經(jīng)銷聲匿跡的曾經(jīng)的光伏巨頭，還是這一輪轉(zhuǎn)型中目前比較被動(dòng)的隆基，都一再證明了在光伏領(lǐng)域里的技術(shù)變革時(shí)代，押錯(cuò)技術(shù)路線的風(fēng)險(xiǎn)是極大的。

捷佳偉創(chuàng)好的地方在于堅(jiān)持所有技術(shù)路線都要抓、都要硬，從p型到topcon、HJT、XBC和鈣鈦礦等都有布局。

這在一定程度上避免了押錯(cuò)技術(shù)路線的風(fēng)險(xiǎn)，但有利有弊，在技術(shù)深度上又不如那些走特定技術(shù)路線的廠商，避免了押錯(cuò)技術(shù)路線的風(fēng)險(xiǎn)，卻可能被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手逆襲，淪落為行業(yè)二三流選手。

好在就二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)而言，可以說市場(chǎng)也沒有因?yàn)閠opcon設(shè)備上的領(lǐng)先給公司什么估值溢價(jià)。

但技術(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn)始終是捷佳偉創(chuàng)以及其他設(shè)備廠商，乃至整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)鏈都掙脫不掉的緊箍咒，孫悟空取經(jīng)完成后還可以脫掉緊箍咒成仙，光伏產(chǎn)業(yè)卻只能接受自己永恒的宿命。

       原文標(biāo)題 : 捷佳偉創(chuàng)最大的風(fēng)險(xiǎn)不是天量存貨和應(yīng)收，這個(gè)致命問題才是“終身緊箍咒”！