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《港灣商業(yè)觀察》施子夫

近期，上交所受理了正泰安能數(shù)字能源（浙江）股份有限公司（以下簡稱，正泰安能）的IPO申請。

根據(jù)公開信息顯示，正泰安能是上市公司正泰電器的子公司。除了正泰系的背景外，由于募資高達(dá)60億元用于戶用光伏電站等項目，正泰安能此次闖關(guān)依然受到了不少關(guān)注。

01背靠母公司，多重關(guān)聯(lián)交易

今年6月，上市公司正泰電器（601877.SH）就披露公告，擬將其控股子公司正泰安能分拆至上交所主板，國泰君安作為本次分拆上市的獨(dú)立財務(wù)顧問。

根據(jù)分拆預(yù)案顯示，正泰電器主營業(yè)務(wù)包括低壓電器和光伏新能源兩大板塊。在光伏新能源板塊方面，正泰電器下屬子公司正泰安能專注于戶用光伏能源運(yùn)營服務(wù)，新能源開發(fā)主要從事集中式光伏電站的開發(fā)、建設(shè)、運(yùn)營。

“通過此次分拆，正泰安能作為上市公司下屬唯一的戶用光伏業(yè)務(wù)平臺將實現(xiàn)獨(dú)立上市，正泰電器與正泰安能的主業(yè)結(jié)構(gòu)將更加清晰。”正泰電器表示，“本次分拆有利于進(jìn)一步提升公司整體市值，增強(qiáng)公司及所屬子公司的盈利能力和綜合競爭力。”

據(jù)了解，正泰安能成立于2015年，是正泰集團(tuán)旗下專注C端綜合能源服務(wù)的產(chǎn)業(yè)公司。自設(shè)立以來，公司即專注于戶用光伏領(lǐng)域，形成了戶用光伏電站設(shè)計與開發(fā)能力。

從遞表上交所的招股書中也能看出，正泰安能與母公司正泰集團(tuán)之間的多重瓜葛。

截至招股書簽署日，正泰電器持有正泰安能62.54%的股份，并通過常成創(chuàng)投間接持有1.59%的股份，合計持有正泰安能64.13%的股份，為公司的控股股東。

在原材料方面，正泰集團(tuán)也源源不斷向子公司“輸血”。

從2020年-2022年以及2023年1-6月（以下簡稱，報告期內(nèi)），正泰安能的第一大供應(yīng)商都為正泰集團(tuán)，正泰安能向母公司采購內(nèi)容包括光伏組件、逆變器、電表箱、電線電纜、物流運(yùn)輸服務(wù)等，各期采購金額分別為10.19億元、16.22億元、40.83億元和23.35億元，分別占當(dāng)期總收入的23.22%、12.93%、16.55%和13.70%。

正泰安能還表示，供應(yīng)商泰恒新能源為發(fā)行人關(guān)聯(lián)方正泰太陽能持有25%股權(quán)的公司。

此外，報告期內(nèi)，正泰安能還向關(guān)聯(lián)方采購光伏組件、逆變器、電表箱和電線電纜等光伏電站主輔材。

據(jù)統(tǒng)計，報告期各期，正泰安能合計向關(guān)聯(lián)方采購金額分別為3800.28萬元、8454.87萬元、1.35億元和1.08億元，關(guān)聯(lián)采購占同類交易的比重分別為98.66%、98.80%、98.76%和97.97%。

其中，公司向正泰新能、泰恒新能源等關(guān)聯(lián)方購買光伏組件產(chǎn)品合計金額分別為8.91億元、13.06億元、34.46億元和17.97億元，占當(dāng)期光伏組件類產(chǎn)品采購總額的比例分別為34.25%、17.38%、22.42%和19.23%。

正泰安能也給出了解釋，“公司與上述關(guān)聯(lián)方發(fā)生關(guān)聯(lián)采購的主要原因為發(fā)行人自身業(yè)務(wù)擴(kuò)展迅速，光伏組件需求量較大，向包括關(guān)聯(lián)方在內(nèi)的多家供應(yīng)商采購，可以提升發(fā)行人的議價能力及成本管控能力，也能更好保障光伏組件供應(yīng)的穩(wěn)定性。公司采購組件產(chǎn)品的價格主要由招投標(biāo)方式確定，關(guān)聯(lián)交易價格公允。”

02毛利率持續(xù)下滑，三年半降幅不小

憑借母公司在光伏領(lǐng)域的背景優(yōu)勢，正泰安能的業(yè)績表現(xiàn)也一路水漲船高。

報告期內(nèi)，正泰安能實現(xiàn)營收分別為16.33億元、56.31億元、137.04億元和137.05億元。不難發(fā)現(xiàn)，只在今年上半年，公司的營業(yè)收入已達(dá)到2022年全年水平。

根據(jù)招股書介紹，報告期內(nèi)，正泰光能的收入幾乎全部來自于戶用光伏相關(guān)業(yè)務(wù)，主營業(yè)務(wù)突出。在最近兩年，“戶外光伏電站銷售業(yè)務(wù)”構(gòu)成了公司絕大部分收入來源。

報告期內(nèi)，正泰光能來自戶用光伏電站銷售業(yè)務(wù)收入分別為0、28.61億元、100.52億元、115.70億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為0、51.1%、73.61%及84.72%。

然而在營收規(guī)模擴(kuò)張的另一端，正泰安能的毛利率表現(xiàn)卻未能同時增長。

報告期內(nèi)，正泰安能的主營業(yè)務(wù)毛利率分別為35.13%、29.32%、25.80%和16.66%，同期綜合毛利率分別為34.80%、29.27%、25.89%和16.73%，三年六個月的時間，主營業(yè)務(wù)、綜合毛利率分別下滑了18.47、18.07個百分點(diǎn)。

對于毛利率逐年下滑的原因，與其主要業(yè)務(wù)戶用光伏電站銷售業(yè)務(wù)毛利率下降有關(guān)。

2020年，正泰安能未產(chǎn)生戶用光伏電站銷售業(yè)務(wù)收入，2021年、2022年和2023年1-6月，正泰安能戶用光伏電站銷售業(yè)務(wù)毛利率分別為17.41%、14.07%和9.98%，毛利率有所下降。

正泰安能在招股書中表示，2021 年，公司銷售戶用光伏電站主要系2020年和2021年并網(wǎng)，度電補(bǔ)貼較高，電站資產(chǎn)預(yù)期收益率較高使得毛利率較高。2022年，公司銷售戶用光伏電站主要系2021年和2022年并網(wǎng)，度電補(bǔ)貼有所下降，電站資產(chǎn)預(yù)期收益率下降使得毛利率有所降低。2023年1-6 月，公司銷售戶用光伏電站主要系2022年并網(wǎng)，已無度電補(bǔ)貼毛利率回落至相對穩(wěn)定水平。

03客戶集中度較高存貨狂飆，自身還面臨償債風(fēng)險

此次遞表上交所，正泰安能下游大客戶集中度較高的情況引起了外界多重關(guān)注。

根據(jù)招股書介紹，報告期各期，正泰安能對前五大客戶的銷售收入分別為2.02億元、30.84億元、99.18億元和106.52億元，分別占當(dāng)期營業(yè)收入的12.37%、54.77%、72.37%、77.72%，客戶集中度整體呈提高趨勢。

其中，來自第一大客戶銷售收入分別為6920.79萬元、28.26億元、35.93億元和48.65億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為4.24%、50.20%、26.22%、35.50%。

公司方面表示，若未來重要客戶的長期合作關(guān)系發(fā)生變化或終止，或主要客戶因其自身經(jīng)營原因而減少對公司的采購，而公司又無法及時拓展其他新客戶，將會對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

在營收擴(kuò)張的另一面，正泰安能的存貨金額也在不斷刷新自己的上限。

報告期內(nèi)，公司的存貨余額由2020年的1.57億元攀升至2022年的153.52億元，占當(dāng)期流動資產(chǎn)比例由2020年的15.78%提升至2022年的72.24%。最新數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年，正泰安能錄得存貨222.07億元，占當(dāng)期流動資產(chǎn)的82.02%。

需要注意的是，報告期內(nèi)，正泰安能的償債能力還弱于同行表現(xiàn)。

報告期各期末，正泰安能的流動比率（倍）分別為0.25、0.76、0.97和1.12，速動比率（倍）分別為0.21、0.20、0.27和0.20，資產(chǎn)負(fù)債率分別為77.00%、81.20%、76.92%和76.93%，流動比率、速動比率相對偏低，資產(chǎn)負(fù)債率相對較高。

同一時期，同行可比公司流動比率（倍）均值分別為1.10、1.20、1.12和1.18，速動比率（倍）均值分別為0.85、0.86、0.84和0.84，資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為62.69%、65.73%、69.11%和71.82%。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝告訴《港灣商業(yè)觀察》：“資產(chǎn)負(fù)債率是衡量企業(yè)經(jīng)營的一項關(guān)鍵數(shù)據(jù)。負(fù)債率高說明企業(yè)償還債務(wù)的能力較低，財務(wù)風(fēng)險較大，企業(yè)的發(fā)展能力相應(yīng)減弱。”

對于流動比率和速動比率低于同行業(yè)平均水平，正泰安能在招股書中表示，主要系公司持有較大規(guī)模戶用光伏電站，固定資產(chǎn)及存貨金額較大所致。公司作為行業(yè)龍頭企業(yè)持續(xù)加大戶用光伏電站的裝機(jī)規(guī)模，對資金量的需求有所提升。因而債權(quán)融資規(guī)模較大，整體負(fù)債水平較高。

可以看出，盡管有著正泰系的背景優(yōu)勢，在業(yè)績表現(xiàn)外，正泰安能仍需要面對毛利率下行、客戶高度集中、存貨余額大幅攀升等問題。對于正泰安能沖刺A股及后續(xù)市場表現(xiàn)等情況，《港灣商業(yè)觀察》將持續(xù)保持關(guān)注。（港灣財經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 正泰安能毛利率連續(xù)下滑：存貨狂飆客戶集中度高，償債能力弱同行