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【摘要】作為硅料、電池片的雙料龍頭，通威股份在8月13日盤后宣布收購電池片行業(yè)第五潤陽股份51%的股權(quán)，是光伏行業(yè)歷史上規(guī)模最大的收購案。龍頭企業(yè)收購有助于行業(yè)積極出清、減少無序產(chǎn)能擴張和內(nèi)卷。

通威曾經(jīng)在2013年收購賽維，二者在后續(xù)的電池片市場上成功實現(xiàn)了共贏。但對通威來說，在當(dāng)前周期底部收購潤陽這步棋是否正確？

行業(yè)變革，對錯難判。而憑借強大的消化、整合、管理能力，通威或許能在潤陽身上再現(xiàn)奇跡。

以下為正文：

2024年8月13日，通威股份計劃以不超過50億元人民幣的對價，收購潤陽股份不低于51%的股權(quán)，本次并購，被視為光伏行業(yè)史上規(guī)模最大的并購案。

通威創(chuàng)始人劉漢元曾說：“不同的發(fā)展時期有著不同的社會需求，通威的兩次選擇都是當(dāng)時社會的最大需求。”

在光伏行業(yè)持續(xù)下行的今天，這步棋，通威股份走對了嗎？

01

歷史收購

本次收購，并不是通威第一次以收購模式實現(xiàn)擴張。

事實上，這家頗具行業(yè)洞察的企業(yè)，曾經(jīng)多次抓住行業(yè)風(fēng)口。在硅料領(lǐng)域深耕多年后，通威趕在光伏的黃金時代來臨前，成功收購了賽維，順利進入了電池片行業(yè)。

2013年，合肥賽維LDK工廠受到歐美等國家對我國光伏產(chǎn)業(yè)的“雙反”抵制，自身經(jīng)營管理上也出現(xiàn)一定問題，陷入資金鏈斷裂、債務(wù)惡化的困境，一度陷入停產(chǎn)狀態(tài)。2013年9月，通威以8.7億元人民幣的價格完成對其100%股權(quán)的收購，并隨即啟動恢復(fù)生產(chǎn)工作，自此，合肥賽維并入通威。

2014年，32條高效多晶硅電池生產(chǎn)線逐步恢復(fù)生產(chǎn)，產(chǎn)品品質(zhì)不斷升級，合肥通威逐步走上正軌，重組首年就實現(xiàn)盈利。

收購賽維使得通威正式進入光伏電池片領(lǐng)域，這家當(dāng)時全球太陽能電池片項目單體規(guī)模最大的企業(yè)，成功填補了通威在光伏產(chǎn)業(yè)鏈中游的空白，為后續(xù)通威在電池片領(lǐng)域的擴張開了個好頭。

2014年電池環(huán)節(jié)技術(shù)迭代尚緩，進入壁壘不高，國內(nèi)競爭企業(yè)眾多，電池片市場CR5不足30%，正是群雄逐鹿、比拼擴張速度和成本管控的時刻。通威憑借在飼料、硅料兩大領(lǐng)域的龍頭地位，已經(jīng)積累了遠(yuǎn)超其他小電池企業(yè)的資金優(yōu)勢和管理經(jīng)驗，迅速制定了電池片產(chǎn)能擴張計劃。

憑借強大的管理能力和戰(zhàn)略決心，通威把曾經(jīng)的賽維、現(xiàn)在的合肥通威救活了。到2014年9月，這家全球最大的電池片單體工廠僅用了一年時間就實現(xiàn)滿產(chǎn)，10月開始盈利，隨后迅速與同行廠家拉開差距。2015年8月，合肥通威一舉成為晶硅電池出貨量全國第一、全球第三，公司也在成都、合肥多地繼續(xù)拓展產(chǎn)能、提高產(chǎn)品效率。

如此成績得益于通威內(nèi)部管理流程的通暢和扁平化。舉例來說，劉漢元要求審批環(huán)節(jié)不得超過3個，決策流程越短越好、管理界面越少越好。

通威的這波擴張，與光伏行業(yè)的興盛不謀而合，2015年開始，光伏行業(yè)補貼政策頻出；2020年，光伏行業(yè)更是在“雙碳”目標(biāo)的東風(fēng)下一路高歌猛進。

通威抓住行業(yè)發(fā)展的黃金期，成為了硅料、電池片兩大領(lǐng)域的龍頭，并在2022年正式進入組件領(lǐng)域，全力加速自身作為光伏龍頭的全產(chǎn)業(yè)鏈一體化發(fā)展。

02

時局兩異

本次通威收購潤陽，雖然也是抱著擴張規(guī)模、進行有效產(chǎn)業(yè)協(xié)同的決心，但是無論是宏觀環(huán)境還是微觀交易主體，都與11年前收購賽維的場景有所不同。

宏觀環(huán)境上，光伏行業(yè)周期明顯，目前大洗牌正在加劇，需求尚未恢復(fù)，光伏主材價格持續(xù)走低，市場情緒并不樂觀，顯然與11年前高度分散、尚有大量需求有待開發(fā)的環(huán)境不一致。據(jù)中金，光伏行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈P/B估值已經(jīng)觸達2012/2018底部周期水平，各環(huán)節(jié)已經(jīng)基本虧毛利到負(fù)現(xiàn)金狀態(tài)。

微觀上，收購方通威已經(jīng)是光伏行業(yè)硅料、電池片領(lǐng)域毋庸置疑的絕對龍頭，與當(dāng)年尚未進入電池片行業(yè)的通威也是迥乎不同。截至2023年末，通威股份已形成45萬噸高純晶硅產(chǎn)能、95GW太陽能電池產(chǎn)能以及75GW組件產(chǎn)能。另外值得一提的是，帶領(lǐng)通威走向輝煌的劉漢元也已于2023年3月卸任，其女劉舒琪接任通威股份董事長。

被收購方上，潤陽跟當(dāng)年的賽維也并不是一個體量。據(jù)收購公告，被收購方潤陽股份是2023年出貨全球前五的電池廠商。目前已建立5.5萬噸工業(yè)硅、13萬噸多晶硅、7GW拉晶、10GW切片、57GW太陽能電池和13GW組件產(chǎn)能，并適當(dāng)布局部分光伏電站業(yè)務(wù)，形成了自上游工業(yè)硅到終端光伏電站完整的產(chǎn)業(yè)鏈，在生產(chǎn)成本、產(chǎn)品品質(zhì)、品牌價值等方面具備差異化競爭優(yōu)勢，并在美國、泰國、越南等部分海外市場建設(shè)了富有競爭力的產(chǎn)能，能夠滿足海外市場溯源要求。今年以來，光伏行業(yè)下行加劇，潤陽陷入了諸多經(jīng)營危機，目前處于停產(chǎn)狀態(tài)。

業(yè)務(wù)角度，對通威而言，合并另一個行業(yè)巨型玩家，必然進一步鞏固其在高純晶硅、高效太陽能電池和組件等核心環(huán)節(jié)的市場占有率，補充海外產(chǎn)能布局，幫助其拓寬海外高溢價市場的銷售渠道，提升通威在全球的綜合競爭力。

然而，黃金時代不再，在當(dāng)今的局勢之下合并另一個行業(yè)巨型玩家，也意味著通威得在承擔(dān)潤陽IPO失敗、高資產(chǎn)負(fù)債率、業(yè)績持續(xù)波動、員工薪資停發(fā)、子公司裁員等等一系列問題的前提下，想辦法讓潤陽真正活過來。

財務(wù)角度，通威賬上現(xiàn)金流雖然比較充足，但仍然承擔(dān)著不小的債務(wù)和利息壓力。據(jù)通威股份2024年一季度報，截至2024年3月31日，通威當(dāng)前資產(chǎn)負(fù)債率為59.3%（較年初增長4.2pct），期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額186.4億（較年初增長42.7億）。

可見，本次收購除了通過規(guī)模增大來補充體量之外，通威也得具有很好的消化、整合、管理能力，才能不讓潤陽這把收來的利劍蒙塵，甚至刺向自己，拖累了集團的資金鏈和正常生產(chǎn)。

對行業(yè)而言，本次收購標(biāo)志著光伏行業(yè)走上了加速出清、頭部整合的道路，也能夠減少一部分產(chǎn)能的無序擴張。據(jù)西部證券分析師，當(dāng)行業(yè)集中度提高，頭部廠商有望修復(fù)價格，使得行業(yè)價格水平恢復(fù)至合理區(qū)間，擺脫目前光伏行業(yè)大面積虧損的狀態(tài)。這也符合今年5月中國光伏行業(yè)協(xié)會在北京組織召開的“光伏行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展座談會”給出的“光伏供給側(cè)改革”預(yù)期。

這場“不多于50億”的現(xiàn)金收購，無疑是一場豪賭。這場賭，源于對行業(yè)供需、競爭格局有深刻把握的自信，也源于對自身強大的管理、整合能力的堅信。

這家小漁村里成長起來的光伏龍頭，再一次走上了大冒險的旅程。

       原文標(biāo)題 : 通威對潤陽啟動光伏史上規(guī)模最大收購，是對是錯？