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PREFACE

編者按

自2022年9月我國正式提出雙碳戰(zhàn)略以來，光伏發(fā)電作為一種極具降本潛力的清潔新能源，日益受到業(yè)內(nèi)用戶青睞。光伏發(fā)電按裝機(jī)容量可分為集中式光伏和分布式光伏，后者的裝機(jī)容量雖一般不超過50MW，卻因電網(wǎng)消納能力強(qiáng)、選址要求低和能因地制宜最大限度利用土地等優(yōu)勢，被認(rèn)為是最適合我國的光伏發(fā)電模式。2022年，在我國新增光伏裝機(jī)容量中，分布式光伏占比高達(dá)2/3。

近年來，隨著更美觀更安全更廉價的BIPV(光伏建筑一體化)技術(shù)的不斷完善和推廣，其在分布式光伏發(fā)電中的占比越來越高，大有取代傳統(tǒng)BAPV(附著在建筑物上的太陽能光伏發(fā)電系統(tǒng))的勢頭。2022年6月，國家住建部和發(fā)改委更是聯(lián)合發(fā)出通知《城鄉(xiāng)建設(shè)領(lǐng)域碳達(dá)峰實施方案》，明確提出：到2025年，新建公共機(jī)關(guān)建筑、新建廠房屋頂光伏覆蓋率力爭達(dá)到50%。這份通知意味著未來新建的公共建筑和廠房，一半應(yīng)采用光伏覆蓋，且其中大部分將采用最新的BIPV建造。據(jù)興業(yè)證券測試，BIPV裝機(jī)總潛力約在1500～2000GW，對應(yīng)市場規(guī)模將達(dá)到7.5～10萬億元。

寸土寸金的魔都上海，也于2023年11月24日出臺了促進(jìn)新建居住建筑光伏的政策，明確提出：“2023-2025年，新建居住光伏規(guī)模超過10萬千瓦。2026-2035年，新建居住光伏規(guī)模超過50萬千瓦。”。

目前主流的BIPV應(yīng)用方案中，要么將光伏發(fā)電方陣安裝在建筑的圍護(hù)結(jié)構(gòu)外表面來產(chǎn)生電力，建筑物作為光伏方陣載體起支承作用；要么將光伏發(fā)電方陣與建筑材料集成為一體，彼此不可分割。當(dāng)后者應(yīng)用在建筑物墻體上時，多數(shù)情況下就需要使用光伏玻璃，這樣既能發(fā)電又能透光還顯得美觀大方。

上交所主板上市的凱盛新能源股份有限公司(以下簡稱“凱盛新能”，股票代碼600876)，就是國內(nèi)集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售光伏玻璃于一身的著名頭部企業(yè)。主營產(chǎn)品包括雙玻組件玻璃、AR光伏鍍膜玻璃和高透光伏玻璃鋼化片等太陽能裝備用光伏電池封裝材料。凱盛新能先后在華東、華中、華北及西南地區(qū)建立了七大智能化光 伏玻璃生產(chǎn)基地。截至2022年末，凱盛新能在產(chǎn)光伏玻璃原片產(chǎn)能4650噸/日；現(xiàn)有深加工蓋板、背板生產(chǎn)線34條，合計年產(chǎn)量約1.8億平方米。

雖然凱盛新能在光伏玻璃領(lǐng)域地位尊崇，但為何不少光伏領(lǐng)域投資者對其印象不深呢？原來，凱盛新能剛換馬甲還不到1年，其本尊是大名鼎鼎的“洛陽玻璃”，扣非凈利潤曾連續(xù)虧損長達(dá)8年；也是多次被加冠ST，又多次化險為夷摘帽的“ST洛玻”。

今年2月1日，在距離立春僅三天時，凱盛新能卻突發(fā)業(yè)績預(yù)告：“2023年全年度歸屬于母公司股東的凈利潤預(yù)計為人民幣30,200萬元到34,500萬元，同比下降約15%到27%”。雖然春天已近在咫尺，凱盛新能的投資者們卻因這份凈利預(yù)減公告瞬間感覺空氣中充滿了寒意。

偵碳家發(fā)現(xiàn)，凱盛新能2023年凈利潤大幅下降，客觀上與原材料和能源等成本增長息息相關(guān)，產(chǎn)品價格又受制于下游產(chǎn)能過剩帶來的市場價格低迷；但同時凱盛新能前身洛陽玻璃對成本控制不佳以及盈利能力薄弱等因素也難辭其咎；而緊張的現(xiàn)金流狀況又極度依賴短期借款和股東投資，造成高昂的財務(wù)成本大肆侵蝕利潤。

Part One

原材料成本劇增侵蝕利潤，自身成本控制乏力

增收減利路上，持續(xù)狂飆

早在2022年，凱盛新能就已經(jīng)飽受成本上漲之苦，凈利下降早有端倪。2022年報顯示，凱盛新能當(dāng)年營業(yè)收入雖從36.25億元上升到50.30億元，同比增長38.73%；但同期營業(yè)成本卻從27.72億元增長到44.34億元，同比反而增長了59.94%。經(jīng)過這番猛如虎的操作，結(jié)果凱盛新能的利潤非但沒增長，反而下降了2.57億元，投資者空歡喜一場。

而導(dǎo)致凱盛新能營業(yè)成本大幅上漲的“元兇”，主要是原材料和能源，而且恰恰用于凱盛新能最為倚重的新能源玻璃。2022年報顯示，凱盛新能用于新能源玻璃(光伏)的營業(yè)成本，要占到總營業(yè)成本的93.37%，同比增長了86.12%。

以光伏玻璃最重要的原材料純堿為例，其在2022年的市場價格確實處于相對高位。

但除去原材料市場價格上升導(dǎo)致營業(yè)成本增加的因素，凱盛新能自身對成本控制不佳也難辭其咎。還是以純堿為例，2023年1-9月的市場價格已經(jīng)明顯大幅低于2022年同期，但凱盛新能的原材料等營業(yè)成本卻依然還在上升。2023年第三季報顯示，營業(yè)成本繼續(xù)從30.10億元上升到41.87億元，導(dǎo)致同期凈利潤從29.35億元下降到24.54億元，為本文開頭提到的凈利下降業(yè)績公告埋下了伏筆。從各種公開資料和報導(dǎo)中，也不乏對凱盛新能成本控制能力的各種負(fù)面評價，由此可見，打鐵還須自身硬。

Part Two

下游產(chǎn)能過剩價格下跌

成為阻礙產(chǎn)品提價的“毒藥”

除了原材料漲價和成本控制不善等因素壓縮了利潤空間的下限，凱盛新能產(chǎn)品銷售價格也受限于下游產(chǎn)能過剩價格下跌等不利影響，想要提價擴(kuò)大利潤空間卻受阻于上限。

凱盛新能主營的光伏玻璃，其下游主要包括太陽能電池和光伏組件。自2020年9月我國正式推出雙碳戰(zhàn)略以來，直到2022年底，兩者都受益于光伏裝機(jī)容量快速增長帶來的需求遠(yuǎn)超現(xiàn)有產(chǎn)能所導(dǎo)致的嚴(yán)重供不應(yīng)求局面，一度出現(xiàn)價量大幅齊增的壯觀景象，同時也為凱盛新能銷售光伏玻璃提供了助力。

然而好景不長，隨著價格上漲期間太陽能電池和光伏組件大量新增產(chǎn)能的陸續(xù)投產(chǎn)達(dá)產(chǎn)，供求關(guān)系自2023年初逆轉(zhuǎn)，反而供過于求，不但導(dǎo)致對兩者需求增速減緩，市場價格也一路下降。

以太陽能電池為例，至2023年底，產(chǎn)能已超過900GW；而一些券商預(yù)測2023年和2024年全球需求卻分別僅有525GW和645GW，產(chǎn)能嚴(yán)重過剩導(dǎo)致明顯供過于求，太陽能電池價格自此開啟一路下行，而國內(nèi)太陽能電池頭部企業(yè)規(guī)劃新產(chǎn)能之路卻還在繼續(xù)。

光伏組件也不例外，至2023年底，組件環(huán)節(jié)產(chǎn)能超過900GW，遠(yuǎn)高于2023年和2024年全球需求預(yù)測值525GW和645GW，產(chǎn)能同樣嚴(yán)重過剩。在嚴(yán)重供過于求下，光伏組件的市場價格下跌更加明顯，不但將前期漲幅全部跌回，甚至跌穿1元/瓦的行業(yè)成本線后，還繼續(xù)屢創(chuàng)新低。2023年10月18日，華電集團(tuán)第三批光伏組件集采中首次出現(xiàn)了0.9933元/瓦的更低價；更有甚者，10月30日開標(biāo)的國家能源集團(tuán)2023年度光伏組件集采中，最低報價僅為0.945元/瓦。

城門失火，殃及池魚，主營光伏玻璃的凱盛新能也不例外，即便自身營業(yè)成本一再增加，想要產(chǎn)品提價卻不得不考慮下游客戶逆勢中的承受能力。前畏狼，后畏虎，本次凱盛新能2023年利潤大幅下降而發(fā)出業(yè)績預(yù)告自然在所難免。

Part Three

連續(xù)八年扣非凈利潤為負(fù)，多次ST上演“捉放曹”

重組救急一時，多數(shù)未完成業(yè)績承諾

雞蛋從外打破，是食物；而從內(nèi)打破，卻是生命。內(nèi)因比起外因，往往更起主導(dǎo)作用。

雖然說純堿等原產(chǎn)料大幅漲價和下游客戶產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，客觀上都對光伏玻璃行業(yè)構(gòu)成不利，但凱盛新能前身洛陽玻璃此前諸如連續(xù)8年扣非凈利潤為負(fù)，以及在ST上多次上演“捉放曹”的罕見情形，其他光伏玻璃企業(yè)卻鮮有追隨，可見凱盛新能必然存在自身特有的問題。

從2011年至2018年的八年間，凱盛新能扣非凈利潤分別為-6776萬元、-6280萬元、-1.27億元、-1.54億元、-2.16億元、-7691萬元、-4360萬元和-2175萬元，8年累計虧損約7.69億元。

偵碳家發(fā)現(xiàn)，無論凱盛新能、洛陽玻璃還是ST洛玻，無論下游是房地產(chǎn)還是新能源，依靠自身業(yè)務(wù)盈利似乎是個老生常談的問題。早在2019年以前房地產(chǎn)最紅火的時期，當(dāng)時主營包括浮法玻璃和普通平板玻璃的洛陽玻璃就已經(jīng)錯失紅利，不但連續(xù)8年扣非凈利潤為負(fù)；甚至還出現(xiàn)為遏制虧損，將控股附屬公司洛玻集團(tuán)龍飛玻璃有限公司浮法玻璃生產(chǎn)線停產(chǎn)，這說明其當(dāng)時收入連可變成本都無法覆蓋了。

直到通過兩次重大資產(chǎn)重組，洛陽玻璃才實現(xiàn)破局，結(jié)束了扣非凈利潤持續(xù)為負(fù)的難堪局面。但洛陽玻璃的重大資產(chǎn)重組只是猛藥而非良藥，兩次重大資產(chǎn)重組后，相關(guān)業(yè)績承諾均未能實現(xiàn)。

首次重大資產(chǎn)重組發(fā)生在2015年，在此之前，洛陽玻璃主營浮法玻璃和信息顯示玻璃。洛陽玻璃以6.75億元的對價置入洛玻集團(tuán)控股的的蚌埠中建材信息顯示材料有限公司(以下簡稱“蚌埠中建材”)，洛玻集團(tuán)也作出業(yè)績補(bǔ)償承諾：蚌埠中建材2015年、2016年和2017年每年實現(xiàn)的經(jīng)審計的歸母扣非凈利潤分別不低于3084.47萬元、5895.44萬元和6968萬元；洛陽玻璃又以4.94億元的對價置出持有的多家公司股權(quán)及債權(quán)。

理想雖豐滿，現(xiàn)實卻很骨感。除了2015年的曇花一現(xiàn)，蚌埠中建材隨后兩年均未完成業(yè)績承諾，好在洛玻集團(tuán)嚴(yán)格按照約定進(jìn)行了補(bǔ)償，分別支付了2016年度業(yè)績補(bǔ)償款2378萬元和2017年度業(yè)績補(bǔ)償款1530萬元。

在2017年洛陽玻璃與洛玻集團(tuán)進(jìn)行重大資產(chǎn)重組及資產(chǎn)置換后，洛陽玻璃原有的浮法玻璃等業(yè)務(wù)被剝離，注入了新能源玻璃業(yè)務(wù)，至2019年，新能源玻璃收入已經(jīng)占到總收入的81.47%。

第二次重大資產(chǎn)重組發(fā)生在2018年。洛陽玻璃以3.08億元購買中建材(合肥)新能源有限公司(以下簡稱“合肥新能源”)100%股權(quán)，又以2.21億元購買中國建材桐城新能源材料有限公司(以下簡稱“桐城新能源”)100%股權(quán)，再以2.45億元購買中建材(宜興)新能源有限公司(以下簡稱“宜興新能源”)70.99%股權(quán)。賣主既包括之前的洛玻集團(tuán)，也包括合肥高新建設(shè)投資集團(tuán)公司、安徽華光光電材料科技集團(tuán)有限公司、蚌埠玻璃工業(yè)設(shè)計研究院、中國建材國際工程集團(tuán)有限公司、凱盛科技集團(tuán)公司、宜興環(huán)�？萍紕�(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資有限公司和協(xié)鑫集成科技股份有限公司。

按照賣方給出的業(yè)績承諾，2018年經(jīng)審計的歸母扣非凈利潤，合肥新能源不低于6167.88萬元、桐城新能源不低于2636.71萬元、宜興新能源不低于3337.03萬元。

但歷史再次爽約，上述業(yè)績承諾又均未實現(xiàn)。唯一帶給洛陽玻璃投資者一絲欣慰的是，通過重組中處置資產(chǎn)帶來的損益，持續(xù)長達(dá)8年之久的扣非凈利潤為負(fù)的不利局面終于在2019年按上了暫停鍵。但毛利率較低的不利局面并未打破，2022年上半年，洛陽玻璃毛利率僅有9.71%，同比減少20%。

2022年9月14日，洛陽玻璃的并購重組之路再次揚(yáng)帆起航。按照新的收購方案，洛陽玻璃擬以現(xiàn)金4.22億元收購臺玻東海持有的臺玻福建光伏玻璃有限公司(以下簡稱“臺玻福建”)100%股權(quán)，以求實現(xiàn)擴(kuò)大光伏玻璃產(chǎn)能

但臺玻福建此前曾長期資不抵債，直到2021年才剛擺脫，之前三年的凈資產(chǎn)分別為-1.24億元、-1.95億元和3.82億元；發(fā)出收購方案的同年上半年，臺玻福建凈利潤虧損-1011萬元。洛陽玻璃能否駕馭臺玻福建這匹狀態(tài)不佳的野馬，結(jié)合歷史數(shù)據(jù)來看，并不樂觀。

偵碳家認(rèn)為，雖然洛陽玻璃的數(shù)次重組和并購，都在總體上把握住了行業(yè)發(fā)展方向，戰(zhàn)略上沒有大的問題；但如同人放棄自身造血功能，而僅靠持續(xù)換血想換來健康一樣難以實現(xiàn)，凱盛新能也很難僅靠重組并購來改善盈利能力，此前大部分的重組甚至還未能完成業(yè)績承諾。

Part Four

依賴短期借債和股東“輸血”

利息侵蝕大量利潤

除了重組并購，洛陽玻璃為改善盈利能力，還持續(xù)投資新產(chǎn)能新項目。但公開資料顯示，洛陽玻璃多項新產(chǎn)能頻頻未能按期投產(chǎn)的問題，影響到當(dāng)期和未來收益。

按照我國會計準(zhǔn)則，建設(shè)中的新產(chǎn)能歸入在建工程，投產(chǎn)后則由在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)。但洛陽玻璃于2017年5月動工的400噸超白光熱材料項目，計劃在動工后12個月內(nèi)建成并投產(chǎn)，結(jié)果截至當(dāng)年年底都未有實質(zhì)性進(jìn)展。

但洛陽玻璃投資額5.08億元的信息顯示超薄基板生產(chǎn)線冷修技改項目曾于2019年4月宣布竣工點(diǎn)火投產(chǎn)，但直至當(dāng)年6月，其由在建工程3.35億元賬面金額轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的金額依然為零，很可能實際并未按期投產(chǎn)。洛陽玻璃的回復(fù)證實了我們的猜測，其表示技改項目還有些配套設(shè)施沒有完全完工。

偵碳家發(fā)現(xiàn)，伴隨著洛陽玻璃大舉新增產(chǎn)能，現(xiàn)金流量中除了投資活動帶來的大量現(xiàn)金凈流出，經(jīng)營活動的凈現(xiàn)金流量也同樣為負(fù)，現(xiàn)金流狀況非常緊張，只能靠借債和股東投資等籌資活動保持平衡。

2022年報顯示，凱盛新能當(dāng)年凈利潤4.59億元，投資活動凈現(xiàn)金流量卻高達(dá)-6.62億元，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量也有-3.98億元，這合計-10.6億元的現(xiàn)金流量缺口，凱盛新能無法靠自身盈利造血回補(bǔ)，只能全部通過短期借款解決。不僅現(xiàn)金流高度緊張，短期償債壓力也大，還因付息造成了很高的財務(wù)成本。2022年，凱盛新能財務(wù)費(fèi)用高達(dá)7353萬元，已占同期凈利潤4.59億元的16.02%。

在大肆借款的同時，凱盛新能的實際控制人和大股東也同時穿插進(jìn)行“輸血”，進(jìn)一步緩解凱盛新能的現(xiàn)金流壓力。比如2021年，股東投資就高達(dá)19.84億元。

凱盛新能經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量的“失血”還在持續(xù)，2023年前三季度為-1.05億元。這是凱盛新能繼薄弱的盈利能力之外，又一大槽點(diǎn)。

但凱盛新能似乎無視其捉襟見肘的現(xiàn)金流狀況，以及行業(yè)產(chǎn)能過剩風(fēng)險。2022年9月14日，其全資子公司中建材（洛陽）新能源有限公司的太陽能光伏電池封裝材料項目正式動工，規(guī)劃建設(shè)兩條1200T/D太陽能光伏電池封裝材料基片生產(chǎn)線及配套深加工生產(chǎn)線，一期項目總投資約23億元。

Part Five

難獲投資者認(rèn)可，股價兩年內(nèi)縮水近八成

就如同股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，股價也反映了投資者對上市公司經(jīng)營狀況的認(rèn)可程度。鑒于凱盛新能過往的種種表現(xiàn)以及未來預(yù)期，從2022年初至今短短2年內(nèi)，投資者用腳投票，硬是把凱盛新能的股價從最高40.58元/股拉低到僅9.70元/股，縮水-76%。

凱盛新能未來如何能重獲投資者信任，尚未可知，但僅靠改名換個馬甲顯然遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，凱盛新能還需拿出更多誠意和更好表現(xiàn)才可能重獲投資者歡心。

Part Six

子公司多次因環(huán)保違規(guī)受處罰，小處不可隨便

除了對凱盛新能上述基本面的各種憂慮，其子公司還被爆出多次因環(huán)保違規(guī)被罰款。

2015年，河南省環(huán)保廳在洛陽玻璃全資子公司龍昊公司現(xiàn)場檢查時發(fā)現(xiàn)，2015年1月1日0時至1月29日23時，其氮氧化物持續(xù)超標(biāo)排放。同年1月31日，洛陽市環(huán)境監(jiān)測站對龍昊公司2號玻璃熔窯煙囪排放口監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，氮氧化物排放濃度1960mg/m3（排放標(biāo)準(zhǔn)700mg/m3），超標(biāo)1.8倍，環(huán)境違法行為較為嚴(yán)重。

同年3月31日，河南省環(huán)境監(jiān)察總隊執(zhí)法人員對龍昊公司進(jìn)行現(xiàn)場檢查時發(fā)現(xiàn)，其在未取得環(huán)境保護(hù)行政主管部門批準(zhǔn)的環(huán)境影響評價文件情況下，擅自于2012年10月開始對原有2條日產(chǎn)400噸浮法玻璃生產(chǎn)線技改，形成1條日產(chǎn)650噸浮法玻璃生產(chǎn)線，并于2013年7月投入生產(chǎn)使用，截至2014年底生產(chǎn)玻璃成品4591016重量箱，消耗主要原料硅砂171288.42噸。

據(jù)此，河南省環(huán)保廳做出了行政處罰決定書，同時認(rèn)為，根據(jù)洛陽玻璃龍昊公司違法行為的事實、性質(zhì)、情節(jié)、社會危害程度和證據(jù)，參照《河南省環(huán)境行政處罰裁量標(biāo)準(zhǔn)適用規(guī)則（試行）》，洛陽玻璃龍昊公司未批先建投入生產(chǎn)且超標(biāo)排污環(huán)境違法行為，屬于較重違法行為。

2019年10月25日，河南洛陽生態(tài)環(huán)境局發(fā)布行政處罰決定書顯示，洛陽玻璃全資子公司洛玻集團(tuán)龍門玻璃有限責(zé)任公司因玻璃熔窯廢氣出口煙塵排放濃度為106毫克/立方米，超出大氣污染物排放限值50毫克/立方米的112%，為此，洛陽生態(tài)環(huán)境局認(rèn)為其行為已構(gòu)成違法，給予罰款40萬元的處罰。

雖然和凱盛新能的盈利能力、現(xiàn)金流狀況等基本面相比，環(huán)保多次違規(guī)還屬于次要矛盾。但次要矛盾如果處理不好屢屢再犯，量變會引起質(zhì)變，次要矛盾也可能會轉(zhuǎn)化為主要矛盾，比如環(huán)保嚴(yán)重違規(guī)也可能導(dǎo)致停產(chǎn)整頓。

未來，凱盛新能如何能擺脫對借款和股東投資的依賴，真正依靠自身盈利改善現(xiàn)金流狀況，將是眾多投資者最為關(guān)注的方面。希望借這次改名換馬甲，也能帶來好運(yùn)，幫助凱盛新能一掃往昔頹勢，實現(xiàn)日月?lián)Q新天。

THE END

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       原文標(biāo)題 : 光伏玻璃龍頭持續(xù)八年扣非凈利潤為負(fù)，現(xiàn)金流依賴數(shù)十億短期借款和股東投資維持，換馬甲后的凱盛新能，能否換來好運(yùn)？